ในช่วงต้นปี 2547 ที่ผ่านมา อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลไทย มีการเคลื่อนไหวที่ค่อนข้างผันผวน โดยในช่วงสัปดาห์แรกของเดือน ม.ค. อัตราผลตอบแทนมีแนวโน้มปรับตัวขึ้นต่อเนื่องจากช่วงปลายปีก่อน ตามแนวโน้มการฟื้นตัวของเศรษฐกิจไทย และการคาดการณ์แนวโน้มอัตราดอกเบี้ยขาขึ้นในปี 2547 ซึ่งทำให้นักลงทุนมีการปรับพอร์ตการลงทุนเพื่อลดความเสี่ยง โดยการหันมาถือครองพันธบัตรที่มีระยะสั้นลงมากขึ้น
อย่างไรก็ตาม ในช่วงตั้งแต่สัปดาห์ที่ 2 ของเดือน ม.ค. ถึงต้นเดือน ก.พ. อัตราผลตอบแทนกลับมีแนวโน้มปรับลดลง โดยเฉพาะในพันธบัตรระยะปานกลาง (อายุ 5-10 ปี) และพันธบัตรระยะยาว (อายุตั้งแต่ 10 ปีขึ้นไป) เนื่องจากความกังวลต่อการแพร่ระบาดของโรคไข้หวัดนก และการร่วงลงของดัชนีตลาดหุ้นไทย ทำให้นักลงทุนบางส่วนย้ายเงินกลับมาลงทุนในตราสารหนี้มากขึ้น เพราะมีความเสี่ยงต่ำกว่าสินทรัพย์อื่นๆ
ทั้งนี้ เส้นอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลไทยที่มีความชันน้อยลงในช่วงต้นปีที่ผ่านมา (ดังจะเห็นได้จาก อัตราผลตอบแทนพันธบัตรระยะ 1 ปี ณ วันที่ 4 ก.พ. 2547 ขยับขึ้นประมาณ 10 basis points (bps.) จากปลายปีก่อน ในขณะที่ อัตราผลตอบแทนพันธบัตรระยะ 5 และ 10 ปี ลดลงประมาณ 28 และ 37 bps. ตามลำดับ) โดยเป็นผลมาจากปัจจัยต่างๆ ดังนี้ :-
– ความผันผวนของตลาดหุ้นไทย: ดัชนีตลาดหุ้นไทยที่เคลื่อนไหวค่อนข้างผันผวนในช่วงที่ผ่านมา โดยล่าสุด ดัชนีปิดตลาดที่ระดับ 718.06 จุด ณ วันที่ 4 ก.พ. 2547 ร่วงลงประมาณ 7.5% จากระดับปิดที่ 772.15 จุด ณ ปลายปี 2546 โดยได้รับผลกระทบหลักจากความกังวลวิตกต่อสถานการณ์โรคไข้หวัดนกที่ทำให้นักลงทุนส่วนใหญ่มีการปรับพอร์ตการลงทุนเพื่อหลีกเลี่ยงความเสี่ยง ส่งผลให้การลงทุนในตลาดตราสารหนี้ ซึ่งถือเป็นสินทรัพย์ที่มีความเสี่ยงต่ำ กลับมาได้รับความนิยมมากขึ้นในช่วงดังกล่าว
– ความเคลื่อนไหวของอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐ: ในช่วงเดือนมกราคม อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐที่มีแนวโน้มอ่อนตัวลง โดยเฉพาะในช่วง 3 สัปดาห์แรก ตามการประกาศตัวเลขเศรษฐกิจหลักต่างๆ ของสหรัฐที่ไม่ได้ปรับตัวดีเท่าที่ตลาดคาดหวังไว้ และส่วนหนึ่งจากการเข้าซื้อพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐของทางการญี่ปุ่น เพื่อหวังผลในการชะลอการแข็งค่าขึ้นของเงินเยน น่าจะเป็นอีกปัจจัยหนึ่งที่มีผลต่อทิศทางการเคลื่อนไหวของอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลไทยด้วย
– อัตราดอกเบี้ยที่ทรงตัวในระดับต่ำ: ท่ามกลางภาวะสภาพคล่องส่วนเกินที่ยังมีเหลืออยู่มาก และทิศทางอัตราดอกเบี้ยของไทยที่ทรงตัวในระดับต่ำ ส่งผลให้การลงทุนในช่องทางเลือกอื่น เช่น การลงทุนในกองทุนรวมต่างๆ มีความน่าสนใจมากขึ้น อย่างไรก็ตาม ภาพรวมตลาดหุ้นที่ผันผวนจากสถานการณ์โรคไข้หวัดนก ในขณะที่ การเพิ่มขึ้นของสภาพคล่องในรูปเงินฝากหลังธนาคารพาณิชย์แห่งหนึ่งมีการไถ่ถอนตราสารกึ่งหนี้กึ่งทุนในช่วงสัปดาห์ที่ 2 ของเดือนมกราคม น่าจะเป็นปัจจัยที่สนับสนุนการลงทุนในตลาดตราสารหนี้ด้วยเช่นกัน
สำหรับแนวโน้มอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลไทยในระยะถัดไปนั้น ศูนย์วิจัยกสิกรไทยประเมินว่าคงจะขึ้นอยู่กับปัจจัยต่างๆ ได้แก่
– สถานการณ์โรคไข้หวัดนก: ศูนย์วิจัยกสิกรไทยมองว่า การแพร่ระบาดของโรคไข้หวัดนก น่าจะเป็นเพียงปัจจัยชั่วคราวที่ส่งผลกระทบต่อความเคลื่อนไหวของตลาดทุนและตลาดตราสารหนี้ในระยะสั้นเท่านั้น ในขณะที่ คาดว่านักลงทุนคงจะกลับมาให้น้ำหนักความสำคัญกับปัจจัยพื้นฐานทางเศรษฐกิจของประเทศ หรืออัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลไทยน่าจะกลับมามีแนวโน้มปรับตัวสูงขึ้น ภายหลังจากที่ทางการสามารถคลี่คลายปัญหาดังกล่าวได้
– ปัจจัยเศรษฐกิจในประเทศ: แม้ว่าจะประสบกับเหตุการณ์การแพร่ระบาดของโรคไข้หวัดนก แต่หลายฝ่ายก็ยังคาดว่าเศรษฐกิจไทยน่าจะเติบโตได้อย่างต่อเนื่องจากปีก่อน ซึ่งแนวโน้มการฟื้นตัวขึ้นอย่างต่อเนื่องของเศรษฐกิจไทยคาดว่าจะส่งผลให้อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลไทยมีแนวโน้มกลับมาปรับตัวสูงขึ้นได้ในระยะกลางถึงระยะยาว (เหมือนในช่วงปลายปีที่ผ่านมา หรือก่อนเกิดการระบาดของโรคไข้หวัดนก)
ทั้งนี้ จากการประมาณในเบื้องต้นของธนาคารแห่งประเทศไทย (ธปท.) การแพร่ระบาดของโรคไข้หวัดนกจะมีผลต่อการส่งออกในช่วงครึ่งแรกของปี 2547 โดยทำให้การส่งออกลดลงประมาณ 500 ล้านดอลลาร์ และมีความเสียหายจากมาตรการการทำลายไก่เพื่อป้องกันการแพร่ระบาดของโรคไข้หวัดนก ในขณะที่ภาครัฐบาลจะใช้จ่ายเพิ่มเติมเพื่อดูแลปัญหานี้ โดยได้มีการอนุมัติวงเงินเบื้องต้นไว้ที่ประมาณ 3,000 ล้านบาท ซึ่งแม้ว่าปัญหาไข้หวัดนกอาจบั่นทอนการขยายตัวทางเศรษฐกิจบ้าง แต่ด้วยมาตรการของรัฐบาล ทำให้ธปท.ประเมินว่าเศรษฐกิจไทยจะสามารถรองรับผลกระทบและความผันผวนต่างๆ ได้ โดยธปท.คาดว่าเศรษฐกิจไทยน่าจะเติบโตประมาณ 6.3-7.3% ในปี 2547 ขยายตัวต่อเนื่องจากการคาดการณ์การเติบโตที่ 6.3% ในปี 2546
– อัตราเงินเฟ้อของไทย: จากข้อมูลของกระทรวงพาณิชย์ล่าสุด อัตราเงินเฟ้อทั่วไปและอัตราเงินเฟ้อพื้นฐาน ที่อยู่ที่ 1.2% และ –0.1% ในเดือน ม.ค. 2547 เมื่อเทียบกับช่วงเดียวกันของปีก่อน เป็นระดับที่ค่อนข้างต่ำ ในขณะที่อัตราเงินเฟ้อทั่วไปและอัตราเงินเฟ้อพื้นฐานเฉลี่ยทั้งปี 2547 ตามประมาณการของธปท. คาดว่าจะอยู่ที่ประมาณ 1-2% และ 0-1% ต่อปี ตามลำดับ ซึ่งแนวโน้มอัตราเงินเฟ้อที่คาดว่าจะยังคงอยู่ภายในกรอบเป้าหมายอัตราเงินเฟ้อของทางการ น่าจะยังเป็นปัจจัยสนับสนุนให้อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลไทยไม่ปรับตัวเร่งขึ้นเร็วเกินไป
– ปริมาณการออกตราสารหนี้: ศูนย์วิจัยกสิกรไทยมองว่า การดำเนินนโยบายงบประมาณที่มีแนวโน้มขาดดุลลดลง และการจัดเก็บภาษีหรือรายได้ของรัฐบาลที่คาดว่าจะทำได้เกินเป้า น่าจะช่วยลดความจำเป็นในการออกพันธบัตรของภาครัฐบาลลง ในขณะที่ ทิศทางตลาดตราสารหนี้ที่ยังผันผวน อาจทำให้การออกหุ้นกู้ภาคเอกชนทำได้ค่อนข้างจำกัด ดังนั้น ปริมาณการออกตราสารหนี้หรือแนวโน้มอุปทานในปีนี้อาจจะมีจำนวนที่ชะลอตัวลงจากในปีก่อน ซึ่งก็น่าจะเป็นอีกปัจจัยหนึ่งที่สนับสนุนให้อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลไทยไม่ปรับตัวเร่งขึ้นมากนัก สำหรับการออกพันธบัตรเพื่อชดเชยความเสียหายของกองทุนเพื่อการฟื้นฟูและพัฒนาระบบสถาบันการเงิน ที่ทางการมีแผนจะออกในวงเงินรวม 2 แสนล้านบาทในปีนี้ นั้น คาดว่าทางการน่าจะทยอยออกเป็นล็อตๆ หลังจากที่ล่าสุดพันธบัตรล็อตแรกจำนวน 3 หมื่นล้านบาทมีกำหนดออกแล้วในช่วงไตรมาสแรกของปีนี้ ซึ่งก็คงจะไม่ทำให้ตลาดตราสารหนี้เคลื่อนไหวผันผวนจนเกินไปนัก
– การแปรรูปรัฐวิสาหกิจ: ท่ามกลางบรรยากาศการลงทุนในตลาดทุนที่เอื้ออำนวย และระดับราคาของการเสนอขายหุ้นที่สมเหตุสมผล แผนการแปรรูปรัฐวิสาหกิจที่ในเบื้องต้นคาดว่าอาจมีเม็ดเงินระดมทุนรวมกันอย่างน้อยประมาณ 1 แสนล้านบาทในปี 2547 จากการแปรรูป 4 หน่วยงานรัฐวิสาหกิจ ได้แก่ บริษัท ท่าอากาศยานไทย จำกัด (มหาชน) การไฟฟ้าฝ่ายผลิตแห่งประเทศไทย การไฟฟ้านครหลวง และองค์การสื่อสารมวลชนแห่งประเทศไทย คาดว่าอาจเป็นปัจจัยที่ช่วยดึงสภาพคล่องบางส่วนออกไปจากตลาดตราสารหนี้ และอาจช่วยหนุนให้อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลไทยปรับตัวสูงขึ้น
– ปัจจัยต่างประเทศ โดยเฉพาะเศรษฐกิจสหรัฐ: จากการประกาศตัวเลขเศรษฐกิจสหรัฐล่าสุด ได้แก่ ตัวเลข GDP ไตรมาส 4/2546 ที่ขยายตัว 4.0% ต่อปี และดัชนีชี้ภาวะอุตสาหกรรม (ISM Manufacturing Index) และดัชนีชี้ภาคการบริการ (ISM Non-manufacturing Index) ที่อยู่ในภาวะขยายตัวที่ระดับ 63.6 และ 65.7 ในเดือน ม.ค. 2547 ตามลำดับ สะท้อนภาพว่า เศรษฐกิจสหรัฐกำลังฟื้นตัวขึ้นอย่างต่อเนื่อง ประกอบกับ คำแถลงของธนาคารกลางสหรัฐ (เฟด) จากการประชุมคณะกรรมการนโยบายการเงินเมื่อวันที่ 27-28 ม.ค.ที่ผ่านมา ซึ่งทำให้ตลาดตีความว่าเฟดเริ่มส่งสัญญาณถึงความเป็นไปได้ของการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ย Fed Funds ในอนาคตที่ไม่น่าจะนานนัก
รวมไปถึง ปริมาณอุปทานพันธบัตรสหรัฐที่มีแนวโน้มปรับตัวสูงขึ้น หลังทางการสหรัฐมีแผนที่จะออกพันธบัตรเพิ่มขึ้นเพื่อชดเชยการขาดดุลงบประมาณในปี 2547 ที่คาดว่าจะสูงขึ้นมาเป็น 521 พันล้านดอลลาร์ด้วย นั้น ทำให้ศูนย์วิจัยกสิกรไทยมองว่า แนวโน้มอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐคงจะขยับตัวสูงขึ้น โดยเฉพาะในช่วงครึ่งหลังของปีนี้ ซึ่งแนวโน้มดังกล่าว ย่อมมีผลต่อทิศทางการปรับตัวของอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลไทยเช่นเดียวกัน
โดยสรุปแล้ว ศูนย์วิจัยกสิกรไทย ประเมินว่า ทิศทางอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลไทยที่เคลื่อนไหวค่อนข้างผันผวนในช่วงต้นปีที่ผ่านมา น่าจะมีแนวโน้มเคลื่อนไหวผันผวนต่อเนื่องในระยะสั้น ตามข่าวความคืบหน้าของสถานการณ์โรคไข้หวัดนก และแนวโน้มการปรับตัวของดัชนีตลาดหุ้นไทย อย่างไรก็ตาม การเข้าไปดูแลสถานการณ์และแก้ปัญหาของทางการน่าจะทำให้ผลกระทบจากเหตุการณ์การแพร่ระบาดของโรคไข้หวัดนกมีค่อนข้างจำกัด ในขณะที่สำหรับการลงทุนในตลาดตราสารหนี้ในระยะกลางและระยะยาวนั้น คาดว่านักลงทุนคงจะกลับมาให้น้ำหนักกับปัจจัยพื้นฐานทางเศรษฐกิจเป็นหลัก โดยหากภาวะเศรษฐกิจ ทั้งของไทยและสหรัฐ สามารถขยายตัวต่อเนื่องได้ตามที่คาดไว้ อัตราผลตอบแทนพันธบัตรก็คงจะมีแนวโน้มขยับตัวสูงขึ้น
ทั้งนี้ จากตัวเลขคาดการณ์ consensus forecasts ของบรรดานักวิเคราะห์ในตลาดพันธบัตร ที่มองว่า อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐ ประเภทอายุ 5 ปี อาจปรับตัวขึ้นไปที่ระดับ 3.4% ณ สิ้นไตรมาส 2/2547 และ 4.0% ณ ปลายปี 2547 เมื่อเทียบกับ 3.12% ณ วันที่ 4 ก.พ. 2547 ศูนย์วิจัยกสิกรไทย ประเมินว่า หากใช้ค่าผลต่างระหว่างอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลของไทยและสหรัฐ ประเภทอายุ 5 ปี ที่ระดับประมาณ 0.52% (คำนวณจากผลต่างค่าเฉลี่ยระหว่างอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลของไทยและสหรัฐในช่วง 3 ปีย้อนหลัง) เป็นมาตรฐานแล้ว จะได้ว่า อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลไทย ประเภทอายุ 5 ปี อาจปรับตัวสูงขึ้นจาก 2.53% ณ วันที่ 4 ก.พ. 2547 มาอยู่ที่ระดับ 2.88% ณ สิ้นไตรมาส 2/2547 และ 3.48% ณ ปลายปี 2547 เป็นอย่างน้อย โดยอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลไทยอาจปรับตัวสูงขึ้นได้มากกว่าตัวเลขข้างต้น ตามระดับความเสี่ยงของประเทศไทยที่สูงกว่าของสหรัฐ
อย่างไรก็ตาม ยังคงต้องจับตาการประกาศตัวเลขเศรษฐกิจสำคัญๆ ไม่ว่าจะเป็น ตัวเลขการส่งออก อัตราเงินเฟ้อ และการเติบโตของเศรษฐกิจไทย โดยเฉพาะในช่วงไตรมาส 1/2547 รวมทั้งตัวเลขการจ้างงาน และอัตราเงินเฟ้อของสหรัฐ ซึ่งคาดว่าจะเป็นตัวแปรสำคัญที่มีผลต่อแนวโน้มอัตราดอกเบี้ย และอัตราผลตอบแทนพันธบัตร ในระยะถัดไปด้วย