ในวันที่ 20 กรกฎาคม 2548 คณะกรรมการนโยบายการเงิน (Monetary Policy Committee: MPC) ของธนาคารแห่งประเทศไทย หรือ ธปท. จะประชุมเพื่อตัดสินใจทิศทางการดำเนินนโยบายการเงินผ่านอัตราดอกเบี้ยตลาดซื้อคืนพันธบัตรระยะ 14 วัน ซึ่งเป็นอัตราดอกเบี้ยนโยบาย และปัจจุบันอยู่ที่ระดับ 2.50% โดยจะเป็นการประชุมรอบที่ 5 ของปี 2548 นี้ หลังจากที่ธปท.ได้มีมติให้ปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายครั้งละ 0.25% มาแล้วในการประชุม 5 ใน 7 รอบหลังสุด นับจากที่ธปท.เริ่มวัฏจักรขาขึ้นของอัตราดอกเบี้ยนโยบายในประเทศมาตั้งแต่การประชุมเดือนสิงหาคม 2547 ทั้งนี้ ศูนย์วิจัยกสิกรไทย คาดว่า ธปท.คงจะมีมติให้ปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยอีก 0.25% จาก 2.50% มาอยู่ที่ 2.75% ในการประชุมวันที่ 20 กรกฎาคมนี้ โดยมีข้อคิดเห็นประกอบการคาดการณ์ ดังต่อไปนี้ :-
การดำเนินนโยบายอัตราดอกเบี้ยที่มีความเข้มงวดมากขึ้นในรอบนี้ ไม่ได้เป็นเพราะธปท.ให้น้ำหนักกับเป้าหมายการขยายตัวของเศรษฐกิจน้อยลง แต่เป็นเพราะประเด็นความเสี่ยงด้านเสถียรภาพมีความเด่นชัดเพิ่มมากขึ้น
• ท่ามกลางการถดถอยของความเชื่อมั่นต่อแนวโน้มการขยายตัวของเศรษฐกิจไทย ซึ่งถูกกระทบจากปัจจัยลบนานับประการโดยเฉพาะปัจจัยทางด้านอุปทานจากการปรับตัวสูงขึ้นของราคาน้ำมันและล่าสุดจากสถานการณ์ความไม่สงบในภาคใต้ที่ยังคงยืดเยื้อ ศูนย์วิจัยกสิกรไทย เห็นว่า การดำเนินนโยบายการเงินที่ผ่อนคลายหรือการตรึงอัตราดอกเบี้ยไว้ที่ระดับเดิมของธปท.เพื่อเป้าหมายการขยายตัวของเศรษฐกิจ อาจจะไม่มีประสิทธิผลมากนัก และอาจยิ่งสร้างความสับสนให้กับตลาดมากขึ้น ในขณะที่การประคับประคองเศรษฐกิจในช่วงที่ยากลำบากนี้ คงจะต้องพึ่งพิงนโยบายการคลังเป็นหลัก โดยมาตรการเร่งด่วนระยะสั้นของรัฐบาล ซึ่งรวมถึงการเร่งเบิกจ่ายงบลงทุนเหลื่อมปีจากปีงบประมาณ 2546 และ 2547 รวมทั้งงบลงทุนของปีงบประมาณ 2548 ที่มีเม็ดเงินรวมกันประมาณกว่า 3 แสนล้านบาท ประกอบกับ รายได้จากการท่องเที่ยวที่มีแนวโน้มว่าจะฟื้นตัวขึ้นในช่วงเทศกาลในไตรมาส 4 ตลอดจน มูลค่าการนำเข้าในช่วงครึ่งปีหลังที่คาดว่าอาจขยายตัวชะลอลงจากที่ขยายตัวสูงมากในช่วงครึ่งปีแรก โดยเฉพาะการนำเข้าน้ำมัน หลังจากที่รัฐบาลยกเลิกการอุดหนุนราคาน้ำมันขายปลีกดีเซลในประเทศในส่วนของกองทุนน้ำมัน (แต่ยังอุดหนุนในส่วนของภาษีสรรพสามิต) ตั้งแต่กลางเดือนกรกฎาคม คาดว่าน่าจะทำให้เศรษฐกิจไทยกลับมาขยายตัวเพิ่มขึ้นได้ในช่วงที่เหลือของปีนี้ เทียบกับที่ขยายตัว 3.3% ในไตรมาสแรก
• เสถียรภาพของระดับราคาและอัตราเงินเฟ้อ จากราคาน้ำมันในตลาดโลกที่ยังเคลื่อนไหวผันผวนอยู่ในระดับสูง และน่าจะยังคงปรับตัวสูงต่อเนื่องในช่วงครึ่งปีหลังตามความต้องการบริโภคน้ำมันในช่วงฤดูหนาวของซีกโลกตะวันตก รวมทั้งล่าสุดการยกเลิกการอุดหนุนราคาน้ำมันขายปลีกดีเซลในประเทศโดยกองทุนน้ำมัน ซึ่งจะมีผลต่อราคาสินค้าและต้นทุนการผลิต ทำให้ศูนย์วิจัยกสิกรไทยคาดว่า อัตราเงินเฟ้อทั่วไปของไทยอาจมีแนวโน้มขยับขึ้นไปอยู่เหนือ 4.0% ได้ในบางเดือนในช่วงครึ่งหลังของปีนี้ เทียบกับค่าเฉลี่ยที่ 2.8% และ 3.7% ในไตรมาส 1 และ 2 ตามลำดับ ทั้งนี้ แม้ว่าแนวโน้มการเร่งสูงขึ้นของอัตราเงินเฟ้อในประเทศอาจเป็นผลมาจากปัจจัยทางด้านอุปทานเป็นหลัก แต่การดำเนินนโยบายการเงินหรือนโยบายอัตราดอกเบี้ยที่เข้มงวดมากขึ้น เพื่อสกัดกั้นแรงกดดันเงินเฟ้อดังกล่าว ก็นับว่าเป็นการดำเนินการที่มีความเหมาะสม เนื่องจากการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยของธปท.จะช่วยเพิ่มระดับอัตราดอกเบี้ยที่แท้จริง ซึ่งปัจจุบันมีค่าที่ติดลบอยู่ประมาณ 1.3% (อัตราดอกเบี้ยตลาดซื้อคืนพันธบัตรระยะ 14 วันอยู่ที่ 2.5% เทียบกับอัตราเงินเฟ้อทั่วไปในเดือนมิถุนายนที่ 3.8%) นอกจากนี้ การปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยของธปท.ยังเป็นการส่งสัญญาณที่ชัดเจนไปยังภาคเศรษฐกิจในวงกว้างถึงแนวโน้มอัตราดอกเบี้ยขาขึ้นในประเทศ ซึ่งแม้จะไม่ได้ตามมาด้วยการปรับเปลี่ยนอัตราดอกเบี้ยเงินฝากระยะสั้นโดยธนาคารพาณิชย์ในทันที แต่กลไกการส่งผ่านนโยบายการเงินของธปท.ก็เริ่มจะปรากฏผลที่ชัดเจนมากขึ้นแล้ว หลังจากที่ธนาคารพาณิชย์หลายแห่งได้ทยอยขยับอัตราดอกเบี้ยเงินฝากระยะยาวและอัตราดอกเบี้ยเงินให้กู้ยืมของตนในช่วงเริ่มต้นของครึ่งปีหลังนี้ อนึ่ง ทิศทางอัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงที่มีแนวโน้มเพิ่มขึ้น คาดว่าจะช่วยเพิ่มการสะสมการออมและลดภาวะความไม่สมดุลทางการเงิน ซึ่งจะเป็นผลดีต่อเสถียรภาพทางเศรษฐกิจในระยะยาว
• เสถียรภาพทางด้านต่างประเทศ จากฐานะดุลบัญชีเดินสะพัดของไทยที่ขาดดุลสูงถึง 4.7 พันล้านดอลลาร์ฯในช่วง 5 เดือนแรกของปีนี้ อันเป็นผลหลักจากการขยายตัวของการนำเข้าที่เร่งตัวสูงกว่าการส่งออก นับว่าเป็นที่มาของข้อกังวลต่อประเด็นเสถียรภาพทางด้านต่างประเทศของไทย โดยเฉพาะในยามที่ค่าผลต่างอัตราดอกเบี้ยไทยและสหรัฐฯมีขนาดที่กว้างขึ้น (ปัจจุบัน ค่าผลต่างอัตราดอกเบี้ยไทยและสหรัฐฯอยู่ที่ 0.75% เทียบกับ 0.50% ในไตรมาส 1/2548 และ 0.25% ณ ปลายปี 2547) ทั้งนี้ ศูนย์วิจัยกสิกรไทย เห็นว่า การดำเนินนโยบายอัตราดอกเบี้ยที่มีความเข้มงวดมากขึ้นของธปท.ทั้งในการประชุมรอบนี้และรอบต่อๆ ไป แม้ว่าอาจจะไม่ได้ทำให้ปัญหาการขาดดุลบัญชีเดินสะพัดของไทยได้รับการแก้ไขโดยตรง แต่ค่าผลต่างอัตราดอกเบี้ยไทยและสหรัฐฯที่ไม่ห่างกันมากขึ้น ก็อาจช่วยดึงดูดเงินทุนไหลเข้าประเทศสุทธิ และช่วยบรรเทาความกังวลที่เกิดขึ้นจากการขาดดุลบัญชีเดินสะพัดลงได้บ้าง
• อาจกล่าวโดยรวมได้ว่า การตัดสินใจดำเนินนโยบายอัตราดอกเบี้ยที่เข้มงวดมากขึ้นของธปท.ในรอบนี้ เกิดขึ้นเนื่องจากธปท.เห็นว่าความเสี่ยงต่อประเด็นเสถียรภาพทั้งจากอัตราเงินเฟ้อและการขาดดุลบัญชีเดินสะพัดมีความเด่นชัดเพิ่มมากขึ้น ซึ่งทั้งสองปัจจัยเป็นผลสืบเนื่องมาจากราคาน้ำมันที่เร่งสูงขึ้นเป็นหลัก ในขณะที่การตรึงอัตราดอกเบี้ยไว้ที่ระดับเดิมอาจไม่ได้เปลี่ยนแปลงภาพรวมของการขยายตัวทางเศรษฐกิจ ขณะเดียวกันอาจทำให้ความเสี่ยงในด้านเสถียรภาพมีมากขึ้น ทั้งนี้ แม้ว่าล่าสุดการที่รัฐบาลประกาศยกเลิกการอุดหนุนราคาน้ำมันขายปลีกดีเซลในประเทศ อาจจะช่วยผ่อนคลายข้อกังวลต่อประเด็นเสถียรภาพดังกล่าวลงไปได้บ้าง แต่ธปท.ยังอาจจำเป็นต้องรอหลักฐานข้อมูลที่ชัดเจนของผลกระทบจากการดำเนินการดังกล่าว โดยเฉพาะข้อมูลหลังจากเดือนกรกฎาคมเป็นต้นไป ว่าจะบ่งชี้ถึงแนวโน้มการนำเข้าที่หดตัวลง และฐานะดุลบัญชีเดินสะพัดที่ปรับตัวดีขึ้นมากน้อยเพียงใด ตลอดจนแนวโน้มเศรษฐกิจหลังได้รับผลกระทบจากการปรับสูงขึ้นของราคาน้ำมันว่าจะขยายตัวชะลอลงมากเพียงไรด้วย ซึ่งเมื่อถึงช่วงเวลาดังกล่าว ธปท.ก็คงจะมีการชั่งน้ำหนักปัจจัยแวดล้อมและตัดสินใจดำเนินนโยบายอัตราดอกเบี้ยไปตามความเหมาะสมกับสถานการณ์ในช่วงเวลานั้นๆ ได้อีกครั้ง
การปรับตัวของตลาดเงินตลาดทุน
จากคำกล่าวของผู้ว่าการธนาคารแห่งประเทศไทยในช่วงต้นเดือนกรกฎาคมที่ระบุว่านโยบายอัตราดอกเบี้ยของไทยควรที่จะทยอยปรับขึ้นเพื่อให้อัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงกลับมามีค่าเป็นบวกและเพื่อดึงดูดเงินทุนไหลเข้าประเทศสุทธิเพื่อชดเชยการขาดดุลบัญชีเดินสะพัด ทำให้ตลาดตีความว่าธปท.คงจะเดินหน้าปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยอย่างต่อเนื่องนับตั้งแต่การประชุมวันที่ 20 กรกฎาคม 2548 เป็นต้นไป ดังนั้น ตลาดจึงมีการปรับตัวรับการคาดการณ์ดังกล่าว สะท้อนได้จาก ทิศทางอัตราดอกเบี้ยระยะสั้นในตลาดกรุงเทพ (BIBOR) และอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลของไทย ที่ได้ขยับขึ้นไปแล้วค่อนข้างมากก่อนจะถึงการประชุมของธปท.
อัตราดอกเบี้ยระยะสั้นตลาดกรุงเทพ (BIBOR) ในแต่ละประเภทอายุ
(หน่วย: %) ข้ามคืน 1 สัปดาห์ 1 เดือน 2 เดือน 3 เดือน 6 เดือน 9 เดือน 1 ปี
การประชุมรอบ 4/2548 วันที่ 9 มิ.ย.48 2.30 2.43 2.54 2.60 2.69 2.86 3.00 3.15
10 มิ.ย.48 2.46 2.50 2.59 2.64 2.73 2.89 3.00 3.15
30 มิ.ย.48 2.50 2.59 2.65 2.70 2.75 2.90 3.03 3.15
18 ก.ค.48 2.52 2.70 2.79 2.85 2.91 3.06 3.18 3.29
ที่มา: ธนาคารแห่งประเทศไทย
อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลไทย
ที่มา: ธนาคารแห่งประเทศไทย
โดยสรุป ศูนย์วิจัยกสิกรไทย คาดว่า คณะกรรมการนโยบายการเงินของธนาคารแห่งประเทศไทย (ธปท.) คงจะมีมติให้ปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยตลาดซื้อคืนพันธบัตรระยะ 14 วันอีก 0.25% จาก 2.50% มาอยู่ที่ 2.75% ในการประชุมรอบที่ 5 ของปีในวันที่ 20 กรกฎาคม 2548 นี้ โดยที่การดำเนินนโยบายอัตราดอกเบี้ยที่มีความเข้มงวดมากขึ้นในรอบนี้ ธปท.คงจะไม่ได้มุ่งเน้นไปที่เป้าหมายการขยายตัวของเศรษฐกิจไทย แต่คงจะเป็นการดำเนินการเพื่อเป้าหมายการรักษาเสถียรภาพทางเศรษฐกิจเป็นหลักมากกว่า ทั้งเสถียรภาพของระดับราคาและอัตราเงินเฟ้อ ตลอดจนเสถียรภาพทางด้านต่างประเทศ ซึ่งศูนย์วิจัยกสิกรไทยเห็นว่า การปรับเพิ่มอัตราดอกเบี้ยของธปท.ในการประชุมรอบนี้ เป็นการดำเนินการที่มีความเหมาะสม เพราะนอกเหนือจากจะช่วยเพิ่มระดับอัตราดอกเบี้ยที่แท้จริง และเป็นการส่งสัญญาณให้ประชาชนมีการสะสมการออมเพิ่มขึ้น ซึ่งจะเป็นผลดีต่อเสถียรภาพทางเศรษฐกิจในระยะยาวแล้ว การปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยของธปท.ยังอาจช่วยดึงดูดเงินทุนไหลเข้าประเทศสุทธิผ่านค่าผลต่างอัตราดอกเบี้ยไทยและสหรัฐฯที่ไม่ห่างกันมากขึ้น และอาจช่วยบรรเทาข้อกังวลที่มีต่อการขาดดุลบัญชีเดินสะพัดลงไปได้บ้างไม่มากก็น้อย ทั้งนี้ ศูนย์วิจัยกสิกรไทยประเมินว่า นโยบายอัตราดอกเบี้ยที่มีความเข้มงวดมากขึ้นของธปท.คงจะเดินหน้าไปอย่างต่อเนื่องภายใต้ความคาดหวังว่าเศรษฐกิจไทยน่าจะสามารถกลับมาขยายตัวเพิ่มขึ้นได้ในช่วงที่เหลือของปีนี้ ตามแรงสนับสนุนหลักจากการใช้จ่ายภาครัฐ ซึ่งหากเป็นเช่นนั้น ก็คาดว่า อัตราดอกเบี้ยตลาดซื้อคืนพันธบัตรระยะ 14 วันของไทย คงจะขึ้นไปอยู่ที่ระดับ 3.50% ณ ปลายปี 2548
