การออกพันธบัตรของทางการ … ผลกระทบต่อสภาพคล่อง

ภาพรวมตลาดพันธบัตรของไทยตอบสนองค่อนข้างดีต่อข่าวการเปิดเผยแผนการออกพันธบัตรรัฐบาลดังกล่าว ดังจะเห็นได้จากทิศทางอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลไทยที่ปรับตัวลดลงในวันที่ 4 และ 8 มีนาคมที่ผ่านมา โดยตลาดได้รับแรงหนุนจากแนวโน้มอุปทานพันธบัตรในช่วงถัดไปที่มีความชัดเจนมากขึ้น ในขณะที่กำหนดการในลักษณะทยอยออกเป็นรายสัปดาห์ในวงเงินที่ไม่สูงมากเมื่อเทียบกับในช่วงที่ผ่านมา ก็เป็นปัจจัยที่ไม่สร้างความกดดันให้กับตลาดจนเกินไปนัก นอกจากนี้ การปรับตัวลดลงของอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐ (treasury) หลังการประกาศตัวเลขการจ้างงานของสหรัฐที่ไม่ค่อยจะสดใสนัก ก็เป็นส่วนหนึ่งที่ทำให้อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลไทยปรับลดลงด้วยเช่นกัน

สำหรับผลกระทบต่อสภาพคล่องส่วนเกินของระบบธนาคารพาณิชย์นั้น ศูนย์วิจัยกสิกรไทย เห็นว่า แผนการออกพันธบัตรรัฐบาลดังกล่าวคงจะไม่ส่งผลกระทบมากนักต่อสภาพคล่องส่วนเกินของระบบธนาคารพาณิชย์ เนื่องจากการทราบกำหนดการการออกพันธบัตรที่แน่นอนล่วงหน้า น่าจะช่วยให้นักลงทุนสามารถบริหารและจัดสรรสภาพคล่องได้ทันเวลา และไม่สร้างความผันผวนให้กับตลาดพันธบัตรมากนัก ในขณะที่การทยอยออกพันธบัตรเป็นรายสัปดาห์ น่าจะทำให้สภาพคล่องส่วนเกินค่อยๆ ถูกดูดซึมออกไปทีละน้อย โดยที่คงจะมีสภาพคล่องบางส่วนไหลกลับเข้ามาอีก ในกรณีที่การใช้ไปของเงินที่ได้จากการออกพันธบัตรไม่ได้เป็นไปเพื่อการชำระคืนหนี้ต่างประเทศ ซึ่งจัดเป็นสภาพคล่องที่จะไหลออกไปจากระบบอย่างถาวร

แนวโน้มสภาพคล่องส่วนเกินของระบบธนาคารพาณิชย์

เมื่อพิจารณาสถานการณ์สภาพคล่องส่วนเกินของระบบธนาคารพาณิชย์จากข้อมูลล่าสุดที่มีอยู่ ศูนย์วิจัยกสิกรไทย ประมาณว่า สภาพคล่องส่วนเกินที่มีความคล่องสูง หรือสภาพคล่องส่วนเกินที่วัดจากการถือครองสินทรัพย์สภาพคล่องที่ธนาคารพาณิชย์สามารถจะนำกลับมาลงทุนได้โดยที่มีต้นทุนค่อนข้างต่ำ (reinvestment concept) ได้แก่ สินทรัพย์ที่ธนาคารพาณิชย์นำไปลงทุนไว้ในตลาดซื้อคืนพันธบัตร และตลาดอินเตอร์แบงก์ เงินสดในมือ รวมทั้งเงินสดและเงินฝากในต่างประเทศ รวมกันแล้วอยู่ที่ประมาณ 6.8 แสนล้านบาทในเดือนมกราคม 2547 เพิ่มขึ้นจากประมาณ 6.6 แสนล้านบาทในเดือนกันยายน 2546 โดยนอกเหนือจากปัจจัยการออกพันธบัตรของทางการแล้ว ปัจจัยหลักที่อาจมีผลต่อแนวโน้มสภาพคล่องในช่วงที่เหลือของปีนี้ สามารถสรุปได้ดังนี้ :-

– การขยายสินเชื่อ: จากการคาดการณ์ของศูนย์วิจัยกสิกรไทย เศรษฐกิจไทยมีแนวโน้มเติบโตประมาณ 7.2% ในปี 2547 ขยายตัวขึ้นอย่างต่อเนื่องจากอัตราการเติบโตที่ 6.7% ในปี 2546 ซึ่งแนวโน้มการเติบโตในระดับสูงของเศรษฐกิจไทยในปีนี้ น่าจะสนับสนุนให้ภาคธุรกิจมีความต้องการเงินทุนหรือสินเชื่อเพื่อใช้ในการขยายการลงทุนเพิ่มมากขึ้น ทั้งนี้ ศูนย์วิจัยกสิกรไทย ประเมินว่า การขยายสินเชื่อรวมของระบบธนาคารพาณิชย์ไทย อาจจะปรับตัวเพิ่มขึ้นสุทธิประมาณ 2.3 แสนล้านบาทในปีนี้ เมื่อเทียบกับการเพิ่มขึ้นประมาณ 1.8 แสนล้านบาทในปีก่อน ในขณะที่คาดว่า เงินฝากคงจะเพิ่มขึ้นในจำนวนที่น้อยกว่ามาก โดยในปีนี้เงินฝากน่าจะเพิ่มขึ้นประมาณ 6 หมื่นล้านบาท เทียบกับที่เพิ่มขึ้นประมาณ 1.8 แสนล้านบาทในปีก่อน เนื่องจากภาวะอัตราดอกเบี้ยต่ำในปัจจุบัน ทำให้นักลงทุนมีการโยกย้ายเงินฝากบางส่วนออกไปลงทุนในตราสารต่างๆ ในตลาดทุน ซึ่งอาจให้ผลตอบแทนในระดับที่สูงกว่า ดังนั้น การขยายตัวของสินเชื่อที่คาดว่าจะมีสัดส่วนมากกว่าการขยายตัวของเงินฝากดังกล่าว น่าจะทำให้สภาพคล่องส่วนเกินของระบบธนาคารพาณิชย์ทยอยปรับตัวลดลงบ้าง

– การแปรรูปรัฐวิสาหกิจ: ภายหลังความสำเร็จจากการกระจายหุ้นเพื่อระดมทุนประมาณ 1.7 หมื่นล้านบาท ของบริษัท การท่าอากาศยานไทย จำกัด เมื่อปลายเดือนกุมภาพันธ์ที่ผ่านมา คาดว่าทางการน่าจะสนับสนุนให้หน่วยงานรัฐวิสาหกิจที่มีความพร้อมเร่งเข้าสู่กระบวนการแปรรูปรัฐวิสาหกิจตามมาอย่างต่อเนื่อง ซึ่งเม็ดเงินระดมทุนที่จะได้รับจากการแปรรูป อาจมาจากทั้งเงินออมภายในประเทศ และจากเงินทุนไหลเข้าจากต่างประเทศในกรณีที่เป็นการขายหุ้นให้แก่นักลงทุนต่างชาติ ทั้งนี้ ศูนย์วิจัยกสิกรไทย เห็นว่า โดยสุทธิแล้ว การขายหุ้นของรัฐวิสาหกิจน่าจะช่วยดึงสภาพคล่องออกจากระบบธนาคารพาณิชย์ ผ่านการไหลออกของเงินฝากเพื่อซื้อหุ้นรัฐวิสาหกิจที่แปรรูป มากกว่าจะเป็นการช่วยเพิ่มสภาพคล่องจากเงินทุนที่ไหลเข้าประเทศ เนื่องจากคาดว่าสัดส่วนการขายหุ้นให้กับนักลงทุนต่างชาติคงจะมีน้อยกว่าสัดส่วนที่ขายให้กับนักลงทุนในประเทศ โดยเบื้องต้นคาดว่า การแปรรูปรัฐวิสาหกิจในช่วงที่เหลือของปีนี้ น่าจะมีขนาดของเม็ดเงินระดมทุนอีกราว 0.8-1.0 แสนล้านบาท อย่างไรก็ตาม คงจะต้องรอดูข่าวความคืบหน้าที่ชัดเจนจากทางการในอนาคตด้วย

– การเกินดุลการชำระเงิน: แม้ว่าฐานะดุลบัญชีเดินสะพัดของไทยอาจจะมียอดการเกินดุลที่ชะลอตัวลงในปี 2547 เมื่อเทียบกับปีก่อน (ศูนย์วิจัยกสิกรไทย คาดว่า ดุลบัญชีเดินสะพัดอาจเกินดุลประมาณ 7.6 พันล้านดอลลาร์ หรือ 4.6% ของ GDP ในปี 2547 เทียบกับที่เกินดุลประมาณ 8.0 พันล้านดอลลาร์ หรือ 5.6% ของ GDP ในปี 2546) โดยเป็นผลจากแนวโน้มการนำเข้าที่คาดว่าจะขยายตัวเพิ่มขึ้นมากกว่าการส่งออก ตามปัจจัยการฟื้นตัวขึ้นของเศรษฐกิจเป็นหลัก แต่แนวโน้มการลงทุนโดยตรงจากต่างประเทศที่น่าจะมีมูลค่าเพิ่มขึ้นในปีนี้ ประกอบกับ การเร่งชำระคืนหนี้ต่างประเทศของหน่วยงานต่างๆ ในช่วงที่ผ่านมา น่าจะทำให้การไหลออกของเงินทุนสุทธิในปี 2547 มีแนวโน้มปรับลดลงจากปีก่อน ดังนั้น ศูนย์วิจัยกสิกรไทย จึงประเมินว่า ดุลการชำระเงินของไทยน่าจะมียอดการเกินดุลอยู่ที่ประมาณ 3.6 พันล้านดอลลาร์ เพิ่มขึ้นจากยอดเกินดุลที่ประมาณ 143 ล้านดอลลาร์ในปีก่อน ทั้งนี้ ฐานะดุลการชำระเงินที่เกินดุลดังกล่าว ย่อมบ่งชี้ว่าจะมีสภาพคล่องจากต่างประเทศไหลเข้าสู่ระบบการเงินไทยอีกประมาณ 1.4 แสนล้านบาท

– การจัดตั้งกองทุนรวมวายุภักษ์ 2: ศูนย์วิจัยกสิกรไทย เห็นว่า แผนการจัดตั้งกองทุนรวมวายุภักษ์ 2 ที่เบื้องต้นคาดว่าจะเป็นกองทุนปิดที่มีขนาดประมาณ 5 หมื่นล้านบาท อาจไม่ส่งผลกระทบมากนักต่อสภาพคล่องส่วนเกินของระบบธนาคารพาณิชย์ เนื่องจากกองทุนรวมวายุภักษ์ 2 จะเน้นขายหน่วยลงทุนให้กับนักลงทุนรายใหญ่ และกองทุนต่างประเทศ เป็นหลัก โดยสภาพคล่องของระบบการเงินไทยอาจเพิ่มขึ้นจากการเข้ามาซื้อหน่วยลงทุนของกองทุนต่างประเทศในขาแรก แต่การที่กองทุนรวมวายุภักษ์ 2 จะเน้นเข้าไปลงทุนในหุ้นรัฐวิสาหกิจที่แปรรูป โดยเฉพาะรัฐวิสาหกิจที่เป็นโครงสร้างพื้นฐานของประเทศ และในโครงการที่เกี่ยวกับการแก้ปัญหาระบบขนส่งมวลชน อาจทำให้สภาพคล่องบางส่วนมีการไหลออกไป หลังจากหน่วยงานรัฐวิสาหกิจนั้นๆ นำเงินที่ได้ไปชำระค่าสินค้านำเข้าหรือชำระคืนหนี้ต่างประเทศ ซึ่งผลสุทธิ คงจะต้องรอความชัดเจนเกี่ยวกับรายละเอียดของกองทุนรวมวายุภักษ์ 2 ตลอดจนนโยบายเกี่ยวกับการนำเงินไปใช้ของรัฐวิสาหกิจที่แปรรูปด้วย

– การไถ่ถอนตราสารกึ่งหนี้กึ่งทุน (Slips/Caps): การไถ่ถอน Slips/Caps ของธนาคารพาณิชย์หลายแห่งที่จะมีจำนวนรวมกันประมาณ 79 พันล้านบาทในช่วงไตรมาส 2/2547 นี้ (ไม่นับรวมธนาคารทหารไทยและธนาคารกสิกรไทยที่ได้ทำการไถ่ถอนไปแล้ว) เป็นปัจจัยที่คาดว่าจะไม่ส่งผลกระทบมากนักต่อสภาพคล่องส่วนเกินของระบบธนาคารพาณิชย์ โดยในกรณีที่ธนาคารพาณิชย์มีการไถ่ถอนเต็มจำนวน Slips/Caps ที่เดิมบันทึกอยู่ในส่วนของหนี้สินและทุน ก็จะเปลี่ยนมาเป็นการบันทึกในรูปของเงินฝาก ซึ่งสภาพคล่องของธนาคารพาณิชย์อาจลดลง หากผู้ถือ Slips/Caps เดิม ถอนเงินฝากออกไปลงทุนในช่องทางอื่นที่ให้ผลตอบแทนสูงกว่าอัตราดอกเบี้ยเงินฝากที่ธนาคารพาณิชย์ อย่างไรก็ตาม ธนาคารพาณิชย์ที่มีกำหนดจะไถ่ถอน Slips/Caps ดังกล่าว ก็ได้มีการเตรียมการณ์รองรับไว้ล่วงหน้าแล้ว

สภาพคล่องส่วนเกินของระบบธนาคารพาณิชย์ : รวบรวมโดย ศูนย์วิจัยกสิกรไทย

โดยสรุปแล้ว ศูนย์วิจัยกสิกรไทย มองว่า แผนการออกพันธบัตรรัฐบาลในรอบปีงบประมาณ 2547 ของทางการ ซึ่งมีวัตถุประสงค์ทั้งเพื่อชดเชยการขาดดุลงบประมาณของภาครัฐบาล และเพื่อชดเชยความเสียหายของกองทุนฟื้นฟูฯ เป็นวงเงินรวมประมาณ 2.1 แสนล้านบาท คงจะไม่ส่งผลกระทบมากนักต่อสภาพคล่องส่วนเกินของระบบธนาคารพาณิชย์ เนื่องจากสภาพคล่องที่ถูกดึงออกไป ส่วนใหญ่จะยังคงหมุนเวียนอยู่ภายในประเทศ ในขณะที่มีบางส่วนเป็นการรีไฟแนนซ์พันธบัตรที่ครบกำหนด

ประกอบกับ การทยอยออกพันธบัตรเป็นรายสัปดาห์ในวงเงินที่ไม่สูงมากเมื่อเทียบกับช่วงที่ผ่านมา ก็น่าจะช่วยให้นักลงทุนมีการจัดสรรและบริหารสภาพคล่องได้โดยที่ไม่ทำให้ตลาดพันธบัตรผันผวน ส่วนปัจจัยอื่นๆ ที่อาจมีผลต่อแนวโน้มสภาพคล่องในช่วงที่เหลือของปีนี้นั้น ยังคงต้องติดตามปัจจัยต่างๆ ได้แก่ การขยายสินเชื่อของระบบธนาคารพาณิชย์ การแปรรูปรัฐวิสาหกิจ และฐานะดุลการชำระเงิน ซึ่งตัวแปรสำคัญในการกำหนดแนวโน้มสภาพคล่องส่วนเกินของระบบธนาคารพาณิชย์ในช่วงที่เหลือของปีนี้ คงจะขึ้นอยู่กับการเติบโตของเศรษฐกิจเป็นหลัก

โดยหากเศรษฐกิจไทยมีแนวโน้มเติบโตอย่างสดใส ก็น่าจะช่วยสนับสนุนการดำเนินกิจกรรมทางเศรษฐกิจต่างๆ ในทางบวกมากขึ้น ซึ่งก็จะส่งผลให้สภาพคล่องส่วนเกินถูกดูดซับออกไปจากระบบธนาคารพาณิชย์ในอัตราที่เร็วขึ้น อย่างไรก็ตาม ภายใต้สถานการณ์สภาพคล่องระดับสูงที่ประมาณ 6.8 แสนล้านบาทในเดือนมกราคม 2547 น่าจะยังเป็นปริมาณที่มากพอสำหรับรองรับกิจกรรมทางเศรษฐกิจต่างๆ ที่จะเกิดขึ้นในปีนี้ โดยแม้ว่าสภาพคล่องส่วนเกินอาจจะทยอยปรับตัวลดลงบ้าง แต่ก็คงจะยังไม่เป็นผลกดดันต่อทิศทางอัตราดอกเบี้ยของระบบธนาคารพาณิชย์

ทั้งนี้ นอกเหนือจากปัจจัยสภาพคล่องส่วนเกินที่คาดว่าจะยังมีมากพอสำหรับรองรับกิจกรรมทางเศรษฐกิจต่างๆ ในปีนี้ แล้ว ทิศทางอัตราเงินเฟ้อที่น่าจะยังอยู่ภายในกรอบเป้าหมายอัตราเงินเฟ้อของทางการ (โดยศูนย์วิจัยกสิกรไทยคาดว่า อัตราเงินเฟ้อทั่วไปเฉลี่ยทั้งปี 2547 น่าจะอยู่ที่ 2.4% ขณะที่อัตราเงินเฟ้อพื้นฐานเฉลี่ยคาดว่าจะอยู่ที่ประมาณ 1.1%) ตลอดจนแนวโน้มอัตราดอกเบี้ย Fed Funds ที่การปรับขึ้นของธนาคารกลางสหรัฐอาจถูกเลื่อนออกไปจากการคาดการณ์เดิม หลังตัวเลขการจ้างงานในเดือนกุมภาพันธ์ของสหรัฐออกมาต่ำกว่าที่คาด

ทำให้ศูนย์วิจัยกสิกรไทยประเมินว่า ธนาคารพาณิชย์คงจะยังไม่ถูกกดดันให้ต้องเร่งพิจารณาปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ย โดยอัตราดอกเบี้ยเงินฝากและเงินให้กู้ยืมของธนาคารพาณิชย์น่าจะยืนอยู่ในระดับต่ำอย่างต่อเนื่องไปจนถึงปลายปี ซึ่งหากจะมีการปรับเพิ่มอัตราดอกเบี้ยในบางประเภท ก็น่าจะเป็นไปเพื่อการปรับสมดุลในพอร์ตสินทรัพย์และหนี้สินของธนาคารพาณิชย์แต่ละแห่งเท่านั้น