การแปลงสินทรัพย์เป็นหลักทรัพย์ (Securitization) คือ กระบวนการแปลงสินทรัพย์ที่เปลี่ยนมือยาก (Non-marketable assets) ให้เป็นหลักทรัพย์ที่เปลี่ยนมือได้ง่าย (Marketable securities) เพื่อจำหน่ายแก่ผู้ลงทุน ซึ่งสินทรัพย์ที่นำมาแปลงเป็นหลักทรัพย์ส่วนใหญ่เป็นสินทรัพย์ที่ก่อให้เกิดกระแสรายรับในอนาคต เช่น สินเชื่ออสังหาริมทรัพย์ สินเชื่อบัตรเครดิต สินเชื่อเช่าซื้อรถยนต์ เป็นต้น โดยจะมีการขายสินทรัพย์ของเจ้าของกองทรัพย์สินเดิม (Originator) ให้กับนิติบุคคลเฉพาะกิจหรือ SPV (Special Purpose Vehicles) ซึ่งจัดตั้งขึ้นเพื่อเป็นตัวกลางในการระดมทุนโดยการออกหลักทรัพย์ที่มีกองทรัพย์สินดังกล่าวหนุนหลัง (Asset backed securities: ABS) ซึ่งอาจจะอยู่ในรูปของหุ้นกู้ หรือหน่วยลงทุน และรับสภาพหนี้แทนเจ้าของสินทรัพย์เดิม โดยแยกความเป็นเจ้าของหลักทรัพย์ออกจากเจ้าของสินทรัพย์เดิม ซึ่งจะทำให้นักลงทุนไม่ต้องรับความเสี่ยงจากจากการดำเนินงานของ Originator
สำหรับแนวคิดเกี่ยวกับการทำ Securitization ในประเทศไทยนั้น ได้เริ่มต้นมาตั้งแต่ในช่วงที่มีการออกแผนพัฒนาเศรษฐกิจและสังคมแห่งชาติ ฉบับที่ 7 (พ.ศ. 2534 – 2539) ซึ่งได้มีนโยบายให้มีการพัฒนาตลาดการเงิน โดยการสนับสนุนและพัฒนาการโอนสิทธิในตราสารที่เปลี่ยนมือได้ และกระทรวงการคลังได้จัดให้มีการแต่งตั้งคณะทำงานเพื่อยกร่างกฎหมายนิติบุคคลเฉพาะกิจขึ้น จนเมื่อเกิดวิกฤตการณ์ทางเศรษฐกิจในปี 2540 รัฐบาลในขณะนั้นได้เล็งเห็นว่า การทำ Securitization สามารถที่จะเป็นอีกช่องทางหนึ่งในการช่วยเสริมสร้างสภาพคล่องให้กับสถาบันการเงิน ธุรกิจอสังหาริมทรัพย์และธุรกิจอื่นๆ โดยการนำสินทรัพย์ที่ไม่มีสภาพคล่องมารวมเป็นกองทรัพย์สินหนุนหลังการออกหลักทรัพย์จำหน่ายให้กับนักลงทุน จึงได้มีการผลักดันให้มีการออก พระราชกำหนดนิติบุคคลเฉพาะกิจเพื่อการแปลงสินทรัพย์เป็นหลักทรัพย์ พ.ศ. 2540 เพื่อบังคับใช้เป็นการเร่งด่วน และให้สำนักงาน ก.ล.ต.เป็นผู้รับจดทะเบียนการเป็นนิติบุคคลเฉพาะกิจ โดยทางสำนักงานได้มีการออกประกาศ เรื่องหลักเกณฑ์ เงื่อนไขและวิธีการในการแปลงสินทรัพย์เป็นหลักทรัพย์โดยเสนอขายต่อบุคคลในวงจำกัดภายในประเทศ หรือต่อผู้ลงทุนในต่างประเทศ พ.ศ. 2540 ขึ้น เพื่อรองรับการทำ Securitization ตามพ.ร.ก.ดังกล่าว
ในปัจจุบัน การทำ Securitization เป็นรูปเเบบในการระดมทุนและการลงทุนที่เริ่มเป็นที่รู้จักมากขึ้น โดยสามารถพิจารณาประโยชน์ของธุรกรรม Securitization ในด้านต่างๆ ได้ดังนี้
1. ประโยชน์ต่อผู้ขายสินทรัพย์ (Originator)
1.1. ช่วยให้มีสภาพคล่องในการดำเนินงานสูงขึ้น โดยเฉพาะอย่างยิ่ง กรณีที่ Originator เป็นสถาบันการเงิน การขายสินทรัพย์ออกมาจากงบดุลจะช่วยให้สถาบันการเงินมีเงินทุนหมุนเวียนเพิ่มขึ้นเพื่อใช้ในธุรกิจอื่น และยังทำให้สามารถขยายสินเชื่อต่อไปได้ โดยไม่ต้องกันเงินเป็นจำนวนมากไว้เพื่อเป็นเงินสำรองต่อสินทรัพย์เสี่ยง และยังเป็นการช่วยลดปัญหาการเกิด mismatching จากการที่อายุของทรัพย์สินและหนี้สินไม่สอดคล้องกัน เช่น สถาบันการเงินอาจจะมีเงินฝากระยะสั้นเป็นจำนวนมาก แต่สินเชื่อส่วนใหญ่ที่ปล่อยกู้เป็นระยะยาว ซึ่งหากมีการถอนเงินฝากเป็นจำนวนมากอาจจะทำให้ประสบปัญหาขาดสภาพคล่องในการดำเนินงานได้
1.2. เนื่องจากการทำ Securitization ถือเป็นการกู้ยืมเงินในรูปแบบหนึ่งจากเจ้าหนี้หลายราย (นักลงทุน) ทำให้เป็นการช่วยกระจายความเสี่ยงของแหล่งเงินทุนและช่วยเพิ่มความคล่องตัวในการบริหารสภาพคล่อง
1.3. ตราสารที่เกิดจากการทำ Securitization มักจะมีอันดับความน่าเชื่อถือสูง (อาจสูงกว่า Originator) ซึ่งทำให้สามารถระดมทุนได้ในอัตราดอกเบี้ยต่ำ เนื่องจากเป็นหลักทรัพย์ที่มีสินทรัพย์ค้ำประกัน, มีการแยกความเป็นเจ้าของสินทรัพย์/รายได้ออกจากผู้ออกหลักทรัพย์ นอกจากนั้น ตราสารที่ออกส่วนใหญ่จะมีมูลค่าหลักทรัพย์ที่ค้ำประกันมากกว่าหลักทรัพย์ที่ออก ในบางกรณีอาจกำหนดให้มีการจัดชั้นหุ้นกู้ออกมาหลายชั้น หรือมีบริษัทบุคคลที่สามเข้ามาค้ำประกัน
2. ประโยชน์ต่อผู้ลงทุน
2.1. นักลงทุนมีสถานะเป็นเจ้าหนี้บุริมสิทธิ ทำให้มีสิทธิเหนือสินทรัพย์ของ SPV ก่อนเจ้าหนี้รายอื่น และยังเป็นเจ้าหนี้มีประกันตามกฎหมายล้มละลาย
2.2. โดยส่วนใหญ่แล้วมักจะมีการจัดโครงสร้างธุรกรรมให้การโอนระหว่าง originator และ SPV เป็น การโอนสินทรัพย์อย่างแท้จริงในทางกฎหมายล้มละลาย เพื่อมิให้ SPV ได้รับผลกระทบในกรณีที่ originator ล้มละลาย ซึ่งทำให้นักลงทุนจะรับเฉพาะความเสี่ยงของกองทรัพย์สินที่ SPV โอนมา ไม่รวมความเสี่ยงในการดำเนินงานของ Originator
2.3. SPV มิได้ประกอบธุรกิจอื่นใดนอกเหนือจากการทำ Securitization ดังนั้น ตราสารที่ออกโดย SPV จึงมีความเสี่ยงต่ำกว่าตราสารที่ออกโดย orginator โดยตรง
2.4. มีทางเลือกรูปแบบใหม่ๆในการลงทุนเพิ่มมากขึ้น
3. ประโยชน์ต่อเศรษฐกิจโดยรวม
3.1. ทำให้เกิดตราสารทางการเงินที่มีอายุการลงทุนระยะยาวเพิ่มขึ้น ซึ่งจะทำให้ตลาดทุนมีเสถียรภาพมากขึ้น
3.2. ในระยะยาว อาจทำให้อัตราดอกเบี้ยของสินเชื่อบางประเภท ที่สถาบันการเงินขายออกมาโดยการทำ Securitization มีแนวโน้มปรับตัวลดลงได้ เนื่องจากสามารถที่จะระดมเงินทุนได้ในต้นทุนที่ต่ำ ซึ่งจะเป็นการช่วยหนุนให้มีความต้องการบริโภคและการลงทุนในธุรกิจประเภทนั้นๆเพิ่มขึ้น
การทำ Securitization ในประเทศไทยตั้งแต่อดีตที่ผ่านมาจนถึงปัจจุบัน สามารถเเบ่งได้ เป็น 3 รูปแบบ ดังนี้
1. การทำ Securitization ในรูปแบบของการออกหุ้นกู้ตาม พรบ.หลักทรัพย์ฯ โดยไม่ผ่านพ.ร.ก.ฯ รูปแบบนี้ถือเป็นการออกและเสนอขายหุ้นกู้ตามหลักเกณฑ์ปกติของการเสนอขายหุ้นกู้ทั่วไป โดยจะเป็นไปในลักษณะที่ผู้ออกระดมทุนเองโดยตรง หรือ โอนสินทรัพย์ไปให้กับตัวกลางเพื่อออกหุ้นกู้ก็ได้ ซึ่งหุ้นกู้ที่เข้าข่ายการทำ Securitization ในลักษณะนี้จะมีสิทธิเรียกร้องในกระแสรายรับของทรัพย์สินเป็นหลักประกัน เช่น สิทธิเรียกร้องในสินค้าคงคลัง หรือในหน่วยลงทุนและเงินกู้ และสามารถที่จะเสนอขายได้ทั้งการขายให้กับบุคคลในวงจำกัด และขายให้กับนักลงทุนทั่วไป โดยบริษัทที่จะได้รับอนุญาตให้เสนอขายหุ้นกู้จะต้องมีลักษณะตรงตามเกณฑ์ที่ ก.ล.ต.กำหนด
การทำ Securitization ในลักษณะนี้ ถือได้ว่าเป็นรูปแบบแรกที่ได้มีขึ้นมาในประเทศไทย เพราะได้มีขึ้นตั้งแต่ก่อนการประกาศใช้ พ.ร.ก.นิติบุคคลเฉพาะกิจฯ โดยหุ้นกู้ในช่วงแรกๆนั้นจะออกขายในต่างประเทศ เช่น ในระหว่างปี 2536 –2541 ได้มีการโดยโอนลูกหนี้ของสินเชื่อรถยนต์ และลูกหนี้การค้าของธุรกิจส่งออกไปยัง SPV ในต่างประเทศเพื่อเป็นหลักประกันหุ้นกู้ที่ออก จนกระทั่งในช่วงปี 2542-2545 จึงได้เริ่มผู้ระดมทุนบางรายออกหุ้นกู้รูปแบบนี้เพื่อจำหน่ายให้นักลงทุนในวงจำกัดภายในประเทศ
2. การทำ Securitization ภายใต้พ.ร.ก.นิติบุคคลเฉพาะกิจฯ ประกอบกับ พ.ร.บ.หลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์ พ.ศ. 2535 (ในส่วนของการออกและเสนอขายหลักทรัพย์)
จากประกาศของคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์ในปัจจุบัน ได้กำหนดให้หลักทรัพย์ที่เสนอขายภายใต้ธุรกรรม Securitzation ตาม พ.ร.ก.นี้ ต้องเป็นหุ้นกู้ที่ออกใหม่ ซึ่งได้แก่ หุ้นกู้ไม่มีประกัน หุ้นกู้มีประกัน หรือหุ้นกู้ด้อยสิทธิ แต่ไม่รวมถึง หุ้นกู้แปลงสภาพ ซึ่งเสนอขายต่อบุคคลในวงจำกัดภายในประเทศ หรือนักลงทุนในต่างประเทศ โดยสรุปเกณฑ์การอนุญาตที่สำคัญ ได้ดังนี้ สินทรัพย์ที่จะนำมาทำ Securitization ต้องเป็นของ Originator เท่านั้น, SPV ต้องจัดตั้งในรูปบริษัท จำกัด หรือมหาชน จำกัด โดยมีวัตถุประสงค์เพื่อทำ Securitization และจะต้องลงทุน แสวงหาผลประโยชน์
ตลอดจนก่อหนี้สินได้ตามที่ระบุในโครงการเท่านั้น โดย Originator และบุคคลที่จะเป็นนิติบุคคลเฉพาะกิจ จะต้องร่วมกันยื่นคำขออนุมัติโครงการพร้อมกับคำเสนอขออนุญาตขายหุ้นกู้ดังกล่าวกับสำนักงาน ก.ล.ต. อย่างไรก็ตาม ยังไม่มีการทำ Securitization เกิดขึ้นตาม พ.ร.ก.ดังกล่าวจนถึงต้นปี พ.ศ. 2545 เนื่องจากสถาบันการเงินส่วนใหญ่ยังไม่พร้อมจะนำสินทรัพย์คุณภาพดีมาจำหน่าย และ มีเกณฑ์ในการออกที่ซับซ้อนมากกว่าการออกหุ้นกู้โดยปกติ ทั้งนี้ การทำ Securitization ในรูปแบบนี้ได้เริ่มเป็นที่รู้จักของนักลงทุนมากขึ้นในช่วง 2 ปีที่ผ่านมา โดยโครงการแห่งแรกเป็นการออกหุ้นกู้ของบรรษัทตลาดรองสินเชื่อที่อยู่อาศัย (บตท.) โดยมีสิทธิเรียกร้องจากค่าเช่าซื้อบ้านของเคหะแห่งชาติ เป็นสินทรัพย์หนุนหลัง
การทำ Securitization ในปัจจุบันในรูปของหุ้นกู้ สามารถเลือกออกได้ทั้ง 2 รูปแบบตาม
ที่ได้กล่าวถึงในข้างต้น โดยศูนย์วิจัยกสิกรไทยมีความเห็นว่า ผู้ระดมทุนที่มีอันดับความน่าเชื่อถือสูงอาจเลือกที่จะออกหุ้นกู้เองโดยไม่ผ่านตัวกลาง เนื่องมีจากขั้นตอนในการออกที่ง่ายกว่า อย่างไรก็ตาม ผู้ที่ลงทุนในหุ้นกู้ดังกล่าวนี้จะได้รับความเสี่ยงโดยตรงจากการดำเนินงานในด้านต่างๆของ Originator โดยหาก Originator ประสบปัญหาล้มละลาย กองทรัพย์สินที่หนุนหลังอยู่จะไปอยู่ในกองล้มละลายด้วย
ส่วนความต้องการทำ Securitization โดยผ่านตัวกลางนั้น น่าจะได้รับความสนใจในกรณี เช่น Originator มีอันดับความน่าเชื่อถือไม่สูงมากนักแต่มีสินทรัพย์ที่สามารถสร้างกระแสรายได้อย่างสม่ำเสมอ หรือ กรณีที่ Originator ต้องการเพิ่มอันดับความน่าเชื่อถือของหุ้นกู้ เนื่องจากหุ้นกู้ที่ออกมักจะมีอันดับความน่าเชื่อถือสูงกว่าหุ้นกู้ที่ Originator ออกเองโดยตรง เพราะมีการแยกความเป็นเจ้าของสินทรัพย์/รายได้ออกจากผู้ออกหลักทรัพย์ และตราสารที่ออกส่วนใหญ่มักจะมีมูลค่าหลักทรัพย์ที่ค้ำประกันมากกว่าหลักทรัพย์ที่ออก ซึ่งการออกหุ้นกู้ผ่านตัวกลางนั้น ถ้าเป็นการออกภายใต้ พ.ร.ก. นิติบุคคลเฉพาะกิจฯจะให้สิทธิประโยชน์ทางด้านต่างๆมากกว่าการออกหุ้นกู้แบบปกติทั่วไป จึงเป็นที่สังเกตได้ว่าหุ้นกู้ในระยะหลังๆตั้งแต่ปี 2545 เป็นต้นมานั้น จะเป็นการทำภายใต้ พ.ร.ก.ฯ โดยรวบรวมมูลค่าของหุ้นกู้ที่ออกในรูปเเบบทั้ง 2 ประเภทข้างต้น ได้ดังนี้
มูลค่าหุ้นกู้ที่ออกใหม่ในรูปแบบ Securitization ภายในประเทศไทยระหว่าง 2542 – 2547 (หน่วย: ล้านบาท)
รูปเเบบ 2542 2545 2546
2547
มูลค่า จำนวน รุ่น มูลค่า จำนวน รุ่น มูลค่า จำนวน รุ่น มูลค่า จำนวน รุ่น
การออกหุ้นกู้ตาม พ.ร.ก.นิติบุคคลเฉพาะกิจฯ 1040.3* 3* 231.9* 2* 4,070.7* 6*
การออกหุ้นกู้ตามเกณฑ์การออกหุ้นกู้ปกติ (โดยมีสิทธิเรียกร้องในกระแสรายรับเป็นหลักประกัน) 15,070.0**
4 4,670 1
รวม 15,070.0 4 5,710.3 4 231.9 2 4,070.7 6
* รวมเฉพาะมูลค่าและรุ่นของหุ้นกู้ที่ออกใหม่เพื่อระดมทุนเป็นครั้งแรก (New issue)ในปีนั้นๆ โดยไม่รวมมูลค่าและรุ่นของหุ้นกู้ระยะสั้น เช่น ออสเปรย์ ซีรี่ส์ วันและ ทู ที่
ออกเพื่อลงทุนในหุ้นกู้ระยะยาวของบริษัทเอ็น เอช เอ เอสพีวีและงวดที่เป็นการ Roll over หุ้นกู้ที่ครบกำหนดไถ่ถอน
** หุ้นกู้ของกลุ่มแสงโสมที่มี บ.แอลเอสพีวี เป็นตัวกลาง 3 รุ่น มูลค่ารวม 11,070 ล้านบาทครบกำหนดไถ่ถอนไปเเล้วในปัจจุบัน
Source: SEC
3. การจัดตั้งกองทุนรวมที่ลงทุนในอสังหาริมทรัพย์ หรือกองทุนประเภทพิเศษที่ลงทุนในอสังหาริมทรัพย์และสินทรัพย์ที่มีปัญหาของสถาบันการเงินหลังจากเกิดวิกฤติการณ์เศรษฐกิจในปี 2541 ได้มีการออกประกาศอนุญาตให้จัดตั้งกองทุนรวมที่ซื้อสินทรัพย์ที่มีปัญหาของสถาบันการเงิน (กอง 2, 3 และ 4) ขึ้น โดยจำหน่ายให้กับนักลงทุนสถาบันเพื่อเป็นเครื่องมือในการแก้ไขปัญหาหนี้สินของสถาบันการเงินและธุรกิจอสังหาริมทรัพย์ในขณะนั้น ซึ่งถือได้ว่าเป็นการทำ Securitization รูปแบบหนึ่งที่ไม่ได้ผ่าน พ.ร.ก.นิติบุคคลเฉพาะกิจฯ (เนื่องจากปัจจุบันยังไม่มีเกณฑ์ของ ก.ล.ต.ที่ออกมารองรับการทำ Securitization ผ่านกองทุนรวมภายใต้ พ.ร.ก.) โดยกองทุนจะเข้าไปลงทุนในสินทรัพย์ที่เปลี่ยนมือยาก (Non-marketable assets) ไม่ว่าจะเป็นอสังหาริมทรัพย์ หรือ สิทธิเรียกร้องต่างๆ และเปลี่ยนให้เป็นหลักทรัพย์ที่เปลี่ยนมือได้ง่าย (Marketable securities) ในรูปหน่วยลงทุนเพื่อจำหน่ายแก่นักลงทุน อย่างไรก็ตาม ในปัจจุบันสำนักงาน ก.ล.ต.ไม่ได้อนุญาตให้มีการจัดตั้งกอง 2,3 และ4 เพิ่มเติมอีก แต่อนุญาตให้เฉพาะกองทุนรวมอสังหาริมทรัพย์ (กอง1) ซึ่งเป็นกองทุนที่ลงทุนในอสังหาริมทรัพย์คุณภาพดีและจำหน่ายให้นักลงทุนทั่วไป และมีรายได้จากค่าเช่าของอสังหาริมทรัพย์ที่เข้าไปลงทุน โดยได้เริ่มมีการจัดตั้งกองอสังหาฯ (กอง1) ขึ้นครั้งแรกในปี 2546
มูลค่าทรัพย์สินสุทธิ (NAV) และจำนวนกองทุนรวมที่ลงทุนในอสังหาริมทรัพย์ และกองทุนที่ลงทุนในสิทธิเรียกร้องของสถาบันการเงิน ณ.สิ้นปี 2547
ประเภท จำนวน NAV (Million Baht)
กอง 1 2 1,979
กอง 2 27 45,302.5
กอง 3 13 41,155.1
กอง 4 55 85,849.8
รวม 97 174,277.8
Source: AIMC
ทั้งนี้ การทำ Securitization ในรูปแบบทั้ง 3 ข้างต้นนั้น มีรายละเอียดในด้านต่างๆที่แตกต่างกันเป็นอย่างมาก ทั้งในเรื่องของลักษณะของตราสารที่ออก,เกณฑ์ในการจัดตั้ง, ความเสี่ยงและสิทธิประโยชน์ที่ SPV และผู้ลงทุนจะได้รับ, ฯลฯ
การออกหุ้นกู้ตาม พ.ร.ก.นิติบุคคลเฉพาะกิจฯนั้น ได้ให้สิทธิประโยชน์ต่างๆ กับ SPV ทั้งในแง่ของการยกเว้นภาษีและค่าธรรมเนียมต่างๆ ตลอดจนให้ความคุ้มครองกับนักลงทุนมากกว่าการออกหุ้นกู้ Securitization ตาม พ.ร.บ.หลักทรัพย์ฯเพียงอย่างเดียว และส่วนใหญ่แล้วจะได้รับการจัดอันดับความน่าเชื่อถือที่สูงกว่า อย่างไรก็ตาม การทำ Securitization ผ่าน พ.ร.ก.นิติบุคคลเฉพาะกิจฯ ไม่ได้รับความสนใจมากเท่าใดนักในช่วงแรกที่ได้มี พ.ร.ก.ฯออกใช้ในปี 2540 โดยคาดว่าน่าจะมีสาเหตุมาจาก
1. ในช่วงวิกฤตการณ์ทางเศรษฐกิจ สถาบันการเงินมี NPL จำนวนมากหากขาย NPL ออกไป จะต้องตัดขาดทุนจากค่าเผื่อหนี้สงสัยจะสูญทั้งจำนวน นอกจากนั้น หากเป็นการขายสินเชื่อดี หรือ Performing Loans ออกไปแทน NPL ก็จะยิ่งทำให้ NPL ratio สูงเพิ่มขึ้นอีก จึงไม่เกิดแรงจูงใจที่จะทำ Securitization ตลอดจน สถาบันการเงินมีทางเลือกอื่นในการแก้ปัญหา NPL โดยสามารถจะขาย NPL ให้กองทุนรวมชนิดพิเศษที่สามารถออกหน่วยลงทุนเพื่อไปซื้อ NPL ได้(ปัจจุบันได้พ้นกำหนดการขออนุญาตจัดตั้งไปแล้ว) และ ยังมีการจัดตั้งบริษัทบริหารสินทรัพย์สถาบันการเงินหรือ AMC เพื่อรับซื้อ NPL ไปบริหาร ซึ่งมีความคล่องตัวในการเข้าไปบริหารลูกหนี้มากกว่า SPV
2. การออกหุ้นกู้ตาม พ.ร.ก. นิติบุคคลเฉพาะกิจฯมีขั้นตอนที่มากกว่า และโครงสร้างที่ซับซ้อนกว่าการออกหุ้นกู้ปกติ
3. การออกหุ้นกู้ตาม พ.ร.ก. นิติบุคคลเฉพาะกิจฯนั้นจะอนุญาตให้ออกขายได้เฉพาะกับบุคคลในวงจำกัดในประเทศและขายในต่างประเทศเท่านั้น (หากว่าต้องการออกขายให้กับบุคคลทั่วไปในประเทศจะต้องตั้งบริษัทขึ้นมารับซื้อหุ้นกู้ดังกล่าวเพื่อเป็นสินทรัพย์หนุนหลังรองรับการออกหุ้นกู้อีกตัวหนึ่งให้กับบุคคลทั่วไป ) ในขณะที่ หุ้นกู้ปกติสามารถจำหน่ายได้ทั้งบุคคลในวงจำกัด และขายให้บุคคลทั่วไป
4. SPV ได้รับการยกเว้นภาษีเงินได้นิติบุคคลเพียงบางส่วน (เป็นจำนวนเท่ากับเงินสำรองเผื่อหนี้สงสัยจะสูญ) ผู้ทำธุรกรรมจึงยังต้องจัดโครงสร้างให้ SPV ไม่มีกำไรเพื่อไม่ต้องมีภาษีเอง ทำให้ไม่เกิดแรงจูงใจในการทำ Securitization มากเท่าที่ควร
5. อัตราดอกเบี้ยธนาคารพาณิชย์ในช่วง 2-3 ปีที่ผ่านมายังไม่สูงมากนัก และสภาพคล่องยังมีอยู่ล้นระบบ ทำให้ไม่มีความจำเป็นที่ต้องระดมเงินทุนโดยการทำ Securitization
แนวโน้มของหุ้นกู้จากการทำ Securitization ในปีนี้
ศูนย์วิจัยกสิกรไทยคาดว่า การทำ Securitization คงจะกลายเป็นรูปแบบในการระดมทุนและลงทุนที่มีบทบาทเพิ่มมากขึ้นในปีนี้ ทั้งนี้ ในช่วง 2-3 ปีที่ผ่านมา การระดมทุนในลักษณะของการออกหุ้นกู้ โดยผ่าน พ.ร.ก. นิติบุคคลเฉพาะกิจฯ ได้เริ่มมีจำนวนมากขึ้นในตลาดตราสารหนี้ไทย โดยมีทั้งหุ้นกู้ที่ออกโดยภาครัฐและภาคเอกชน ปัจจัยที่คาดว่าจะช่วยหนุนให้อุปทานของหุ้นกู้ Securitization ที่จะออกสู่ตลาดเพิ่มมากขึ้นนั้น คงจะได้แก่
? การส่งเสริมของภาครัฐ ในการสนับสนุนและแก้ไขอุปสรรคในการทำ Securitization โดยกระทรวงการคลังได้ระบุไว้ในแผนพัฒนาภายใต้กลยุทธ์ที่ 2 ของแผนพัฒนาตลาดตราสารหนี้ไทย ฉบับที่ 2 ซึ่งได้ประกาศออกมาเมื่อเดือน พ.ย.2547 โดยมีสาระสำคัญ ได้แก่ การออกกฏระเบียบที่เอื้อต่อการทำ Securitization ให้ผู้ออกสามารถนำสิทธิต่างๆมาแปลงได้อย่างคล่องตัว และมีข้อกำหนดทางกฎหมายของผู้ครองสิทธิที่ถูกเเปลงสภาพอย่างชัดเจน,การเผยแพร่ความรู้ความเข้าใจในการระดมทุนผ่าน Securitization, การผลักดันกฎหมายต่างๆที่เกี่ยวข้องให้มีผลบังคับใช้โดยเร็ว เช่น พรบ.หลักประกันธุรกิจและพรบ.นิติบุคคลเฉพาะกิจ เพื่อให้สามารถนำรายได้ในอนาคต (Future flow Receivable) มาทำ Securitization ได้ เป็นต้น
? การใช้หุ้นกู้ Securitization ซึ่งออกผ่านนิติบุคคลเฉพาะกิจที่จัดตั้งขึ้น เพื่อเป็นเครื่องมือระดมทุนในโครงการสาธารณูปโภคขนาดใหญ่ของภาครัฐ ทั้งนี้ การออกตราสาร Securitization ถือเป็นเครื่องมือในการลงทุนที่รัฐบาลของหลายประเทศได้นำมาใช้ระดมทุน เนื่องจากไม่ทำให้มูลค่าหนี้สาธารณประเทศเพิ่มขึ้น (ในกรณีที่ SPV ไม่เป็นรัฐวิสาหกิจ) สำหรับประเทศไทยนั้น คาดว่าภายในปีนี้ จะมีการออกหุ้นกู้ดังกล่าวนี้ในโครงการสาธารณูปโภค 2 โครงการ ได้แก่ โครงการก่อสร้างศูนย์ราชการบนถนนแจ้งวัฒนะมูลค่าประมาณ 2 หมื่นล้านบาท และโครงการขยายเส้นทางของรถไฟฟ้าใต้ดิน 7 สาย มูลค่าประมาณ 4 หมื่นล้านบาท
? แนวโน้มอัตราดอกเบี้ยทั้งในและนอกประเทศที่มีแนวโน้มปรับตัวสูงขึ้น อันจะส่งผลให้การกู้ยืมเงินผ่านธนาคารพาณิชย์มีต้นทุนที่สูงขึ้น น่าจะทำให้ผู้ประกอบการต่างๆมีความต้องการระดมทุนในรูปแบบอื่นๆมากขึ้น ซึ่งการทำ Securitization คงจะเป็นทางเลือกในรูปแบบหนึ่งที่ผู้ระดมทุนให้ความสนใจ ในขณะเดียวกัน การที่สภาพคล่องในระบบธนาคารพาณิชย์เริ่มปรับตัวลดลงนั้น ก็อาจจะเป็นปัจจหนึ่งที่ส่งผลให้สถาบันการเงินต่างๆหันมาบริหารสภาพคล่องโดยการทำ Securitization สินเชื่อใน
พอร์ตของตน
นอกจากนั้นแล้ว คาดว่าความต้องการลงทุนในหุ้นกู้ Securitization จะเพิ่มขึ้นเช่นกัน โดยในปัจจุบัน สำนักงาน ก.ล.ต. มีแนวคิดที่จะแก้เกณฑ์การออกเสนอขายหุ้นกู้ Securitization ในประเทศจากการขายให้เฉพาะบุคคลในวงจำกัดให้สามารถเป็นการขายให้กับบุคคลทั่วไปได้ ประกอบกับ การที่ภาครัฐฯได้มีประชาสัมพันธ์และเสริมสร้างความรู้ความเข้าใจในการลงทุนในหุ้นกู้ Securitization ให้กับนักลงทุนมากขึ้นนั้น น่าจะช่วยหนุนให้เกิดความต้องการลงทุนในตราสารประเภทนี้เพิ่มขึ้นได้ในอนาคต
บทสรุป
การแปลงสินทรัพย์เป็นหลักทรัพย์ (Securitization) คือ กระบวนการแปลงสินทรัพย์ที่เปลี่ยนมือยาก (Non-marketable assets) ให้เป็นหลักทรัพย์ที่เปลี่ยนมือได้ง่าย (Marketable securities) เพื่อจำหน่ายแก่ผู้ลงทุน ซึ่งสินทรัพย์ที่นำมาแปลงเป็นหลักทรัพย์ส่วนใหญ่เป็นสินทรัพย์ที่ก่อให้เกิดกระแสรายรับในอนาคต โดยจะมีการขายสินทรัพย์ของเจ้าของกองทรัพย์สินเดิม (Originator) ให้กับนิติบุคคลเฉพาะกิจหรือ SPV (Special Purpose Vehicles) เพื่อเป็นตัวกลางในการออกหลักทรัพย์ที่มีกองทรัพย์สินดังกล่าวหนุนหลัง และเพื่อทำหน้าที่รับสภาพหนี้แทนเจ้าของสินทรัพย์เดิม โดยแยกความเป็นเจ้าของหลักทรัพย์ออกจากเจ้าของสินทรัพย์เดิม ทำให้นักลงทุนไม่ต้องรับความเสี่ยงในด้านอื่นๆของ Originator
การทำ Securitization ในประเทศไทยตั้งแต่อดีตที่ผ่านมาจนถึงปัจจุบัน สามารถเเบ่งได้เป็น 3 รูปแบบ ดังนี้ การทำ Securitization ในรูปแบบการออกหุ้นกู้ตาม พรบ.หลักทรัพย์ฯ โดยไม่ผ่านพ.ร.ก.ฯ ถือเป็นการออกและเสนอขายหุ้นกู้ตามหลักเกณฑ์ปกติของการเสนอขายหุ้นกู้ทั่วไป ซึ่งหุ้นกู้ที่เข้าข่ายการทำ Securitization ในลักษณะนี้จะมีสิทธิเรียกร้องในกระแสรายรับของทรัพย์สินเป็นหลักประกัน และสามารถที่จะเสนอขายได้ทั้งการขายให้กับบุคคลในวงจำกัด และขายให้กับนักลงทุนทั่วไป การทำ Securitization ลักษณะนี้ เป็นรูปแบบแรกที่ได้มีขึ้นมาในประเทศไทย เพราะได้มีขึ้นตั้งแต่ก่อนการประกาศใช้ พ.ร.ก.นิติบุคคลเฉพาะกิจฯ , การทำ Securitization ภายใต้พ.ร.ก.นิติบุคคลเฉพาะกิจฯ ประกอบกับ พ.ร.บ.หลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์ พ.ศ. 2535 (ในส่วนของการออกและเสนอขายหลักทรัพย์) จากประกาศของคณะกรรมการก.ล.ต.ในปัจจุบัน ได้กำหนดให้หลักทรัพย์ที่เสนอขายภายใต้ธุรกรรม Securitzation ตาม พ.ร.ก.ฯนี้ ต้องเป็นหุ้นกู้ที่ออกใหม่ ซึ่งได้แก่ หุ้นกู้ไม่มีประกัน หุ้นกู้มีประกัน หรือหุ้นกู้ด้อยสิทธิ แต่ไม่รวมถึง หุ้นกู้แปลงสภาพ ซึ่งเสนอขายต่อบุคคลในวงจำกัดภายในประเทศ หรือนักลงทุนในต่างประเทศ
อย่างไรก็ตาม ยังไม่มีการทำ Securitization เกิดขึ้นตาม พ.ร.ก.ดังกล่าวจนถึงต้นปี พ.ศ. 2545 เนื่องจากสถาบันการเงินส่วนใหญ่ยังไม่พร้อมจะนำสินทรัพย์คุณภาพดีมาจำหน่าย และมีเกณฑ์ในการออกที่ซับซ้อนมากกว่าการออกหุ้นกู้โดยปกติ ในปัจจุบันการทำ Securitization ในรูปหุ้นกู้สามารถเลือกออกได้ทั้ง 2 รูปแบบตามที่ได้กล่าวในข้างต้น โดยศูนย์วิจัยกสิกรไทยมีความเห็นว่าผู้ระดมทุนที่มีอันดับความน่าเชื่อถือสูงอาจจะเลือกออกหุ้นกู้เองโดยไม่ผ่านตัวกลาง เนื่องมีจากขั้นตอนในการออกที่ง่ายกว่า อย่างไรก็ตาม ผู้ที่ลงทุนในหุ้นกู้ดังกล่าวนี้จะได้รับความเสี่ยงโดยตรงจากการดำเนินงานในด้านต่างๆของ Originator โดยหาก Originator ประสบปัญหาล้มละลาย กองทรัพย์สินที่หนุนหลังอยู่จะไปอยู่ในกองล้มละลายด้วย
ส่วนการทำ Securitization โดยผ่านตัวกลางนั้นน่าจะได้รับความสนใจในกรณี เช่น Originator มีอันดับความน่าเชื่อถือไม่สูงมากนัก แต่มีสินทรัพย์ที่สามารถสร้างกระแสรายได้อย่างสม่ำเสมอ หรือ กรณีที่ต้องการเพิ่มอันดับความน่าเชื่อถือของหุ้นกู้ที่ออก เนื่องจากหุ้นกู้ที่ออกมักจะมีอันดับความน่าเชื่อถือสูงกว่าหุ้นกู้ที่ Originator ออกเองโดยตรง ซึ่งในกรณีนี้การออกหุ้นกู้ภายใต้ พ.ร.ก. นิติบุคคลเฉพาะกิจฯจะให้สิทธิประโยชน์ทางด้านต่างๆมากกว่าการออกหุ้นกู้แบบปกติทั่วไป จึงเป็นที่สังเกตได้ว่าหุ้นกู้ในระยะหลังๆตั้งแต่ปี 2545 เป็นต้นมานั้น จะเป็นการทำภายใต้ พ.ร.ก.ฯ, การจัดตั้งกองทุนรวมที่ลงทุนในอสังหาริมทรัพย์ หรือกองทุนประเภทพิเศษที่ลงทุนในอสังหาริมทรัพย์และสินทรัพย์ที่มีปัญหาของสถาบันการเงิน ซึ่งเป็นการทำ Securitization รูปแบบหนึ่งที่ไม่ได้ผ่าน พ.ร.ก.นิติบุคคลเฉพาะกิจฯ โดยกองทุนจะเข้าไปลงทุนในสินทรัพย์ที่เปลี่ยนมือยาก ในรูปของอสังหาริมทรัพย์ หรือ สิทธิเรียกร้องต่างๆ และเปลี่ยนให้อยู่ในรูปหน่วยลงทุนเพื่อจำหน่ายแก่นักลงทุน
ในปัจจุบันสำนักงาน ก.ล.ต.ไม่ได้อนุญาตให้มีการจัดตั้งกอง 2,3 และ 4 เพิ่มเติมอีก แต่อนุญาตให้เฉพาะกองทุนรวมอสังหาริมทรัพย์ (กอง1) ซึ่งเป็นกองทุนที่ลงทุนในอสังหาริมทรัพย์คุณภาพดีและจำหน่ายให้นักลงทุนทั่วไป โดยมีรายได้จากค่าเช่าของอสังหาริมทรัพย์ที่เข้าไปลงทุน การทำ Securitization ในรูปแบบทั้ง 3 ข้างต้นนั้น มีรายละเอียดในด้านต่างๆที่แตกต่างกันเป็นอย่างมาก ทั้งในเรื่องของลักษณะของตราสารที่ออก,เกณฑ์ในการจัดตั้ง, ความเสี่ยงและสิทธิประโยชน์ที่ SPV และผู้ลงทุนจะได้รับ (ตามที่ได้กล่าวในตารางข้างต้น)
ในช่วง 2-3 ปีที่ผ่านมา การออกหุ้นกู้ Securitization โดยผ่าน พ.ร.ก. นิติบุคคลเฉพาะกิจฯ ได้เริ่มมีจำนวนมากขึ้นในตลาดตราสารหนี้ไทย โดยมีทั้งหุ้นกู้จากการระดมทุนของภาครัฐและภาคเอกชน ศูนย์วิจัยกสิกรไทยมีความเห็นว่า ปริมาณหุ้นกู้ Securitization ที่จะออกสู่ตลาดในปีนี้นั้น น่าจะเพิ่มขึ้นได้อีก อันเป็นผลมาจาก การส่งเสริมของภาครัฐในการสนับสนุนและแก้ไขอุปสรรคในการทำ Securitization, การใช้หุ้นกู้ Securitization ซึ่งออกผ่านนิติบุคคลเฉพาะกิจที่จัดตั้งขึ้น เพื่อเป็นเครื่องมือระดมทุนในโครงการสาธารณูปโภคขนาดใหญ่ของภาครัฐที่วางแผนไว้ในปีนี้ ได้แก่ โครงการก่อสร้างศูนย์ราชการบนถนนแจ้งวัฒนะมูลค่าประมาณ 2 หมื่นล้านบาท และโครงการขยายเส้นทางของรถไฟฟ้าใต้ดิน 7 สาย มูลค่าประมาณ 4 หมื่นล้านบาท, แนวโน้มอัตราดอกเบี้ยทั้งในและนอกประเทศที่มีแนวโน้มปรับตัวสูงขึ้น ซึ่งจะส่งผลให้การกู้ยืมผ่านธนาคารพาณิชย์มีต้นทุนที่สูงขึ้น อาจจะทำให้ผู้ประกอบการต่างๆมีความต้องการระดมทุนโดยการทำ Securitization เพิ่มมากขึ้น
นอกจากนั้น คาดว่าความต้องการลงทุนในหุ้นกู้ Securitization น่าจะเพิ่มขึ้นเช่นกัน โดยในปัจจุบัน สำนักงาน ก.ล.ต. มีแนวคิดที่จะแก้เกณฑ์การออกเสนอขายหุ้นกู้ Securitization ในประเทศจากการขายให้เฉพาะบุคคลในวงจำกัดให้สามารถเป็นการขายให้กับบุคคลทั่วไปได้ ประกอบกับ การที่ภาครัฐฯได้มีประชาสัมพันธ์และเสริมสร้างความรู้ความเข้าใจในการลงทุนในหุ้นกู้ Securitization ให้กับนักลงทุนมากขึ้นนั้น น่าจะเป็นการส่งเสริมให้เกิดความต้องการลงทุนในตราสารประเภทนี้เพิ่มขึ้นในอนาคต
