ในวันที่ 19 ตุลาคม 2548 คณะกรรมการนโยบายการเงิน (Monetary Policy Committee: MPC) ของธนาคารแห่งประเทศไทย (ธปท.) มีกำหนดจะประชุมรอบที่ 7 ของปีนี้เพื่อพิจารณาทิศทางการดำเนินนโยบายการเงิน หรือนโยบายอัตราดอกเบี้ย หลังจากที่ธปท.ได้ปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยตลาดซื้อคืนพันธบัตรระยะ 14 วัน ซึ่งเป็นอัตราดอกเบี้ยนโยบาย ต่อเนื่องรวมกันมาแล้ว 2.00% จากระดับ 1.25% ก่อนการเริ่มต้นวัฏจักรขาขึ้นรอบนี้ของอัตราดอกเบี้ยนโยบายของธปท.ในเดือนสิงหาคม 2547 มาอยู่ที่ 3.25% ในปัจจุบันหรือก่อนการประชุมวันที่ 19 ตุลาคมที่จะถึงนี้ ทั้งนี้ จากสถานการณ์ภาพรวมเศรษฐกิจไทยที่ความเสี่ยงทางด้านเงินเฟ้อมีแนวโน้มว่าจะดำรงอยู่ต่อเนื่องไปอีกระยะหนึ่ง (อย่างน้อยก็จนถึงช่วงครึ่งแรกของปี 2549) ขณะที่ความเสี่ยงทางด้านการขยายตัวของเศรษฐกิจยังอยู่ในภาวะที่ไม่น่าเป็นกังวล ทำให้ศูนย์วิจัยกสิกรไทยคาดว่า ธปท.คงจะยังเดินหน้าเพิ่มระดับความเข้มงวดของนโยบายอัตราดอกเบี้ยอย่างต่อเนื่อง โดยที่วัฏจักรขาขึ้นของอัตราดอกเบี้ยนโยบายของธปท.ในรอบนี้อาจจะยังไม่สิ้นสุดลงในระยะใกล้นี้
สำหรับข้อสนับสนุนการคาดการณ์ข้างต้น ตลอดจนปัจจัยที่คาดว่าจะมีอิทธิพลต่อขนาดการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยของธปท.ในการประชุมวันที่ 19 ตุลาคม สามารถสรุปได้ดังต่อไปนี้ :-
ปัจจัยหนุนการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยของธปท.
• แนวโน้มอัตราเงินเฟ้อในประเทศ จากราคาน้ำมันตลาดโลกที่มีแนวโน้มปรับตัวสูงต่อเนื่อง โดยเฉพาะก่อนย่างเข้าฤดูหนาวในซีกโลกตะวันตกซึ่งความต้องการบริโภคน้ำมันจะเพิ่มสูงขึ้น คงจะเป็นปัจจัยที่ทำให้ราคาน้ำมันในประเทศยังคงมีแนวโน้มปรับตัวสูงต่อไป นอกเหนือไปจากปัจจัยการทยอยยกเลิกการอุดหนุนราคาน้ำมันดีเซลในส่วนของภาษีสรรพสามิตและภาษีเทศบาลแล้ว ซึ่งราคาน้ำมันที่ทรงตัวสูงนี้คงจะมีผลต่อเนื่องทำให้ราคาสินค้าทั่วไปในประเทศปรับเพิ่มขึ้น แม้ว่าทางการจะพยายามตรึงราคาสินค้าบางประเภทไว้ก็ตาม ทั้งนี้ ภายใต้สมมติฐานว่าราคาน้ำมันดิบเบรนท์ที่ตลาดลอนดอนมีค่าเฉลี่ยทั้งปี 2548 ไม่เกิน 57 ดอลลาร์ฯต่อบาร์เรล และมีค่าเฉลี่ยเพิ่มขึ้นเป็นประมาณ 60 ดอลลาร์ฯต่อบาร์เรลในปี 2549 ศูนย์วิจัยกสิกรไทยประเมินว่า อัตราเงินเฟ้อทั่วไปของไทย (Headline Inflation) อาจขยับขึ้นไปมีค่าเฉลี่ยที่ 6.5% ในช่วงไตรมาสสุดท้ายของปีนี้ (เทียบกับระดับ 6.0% ในเดือนกันยายน 2548 และระดับ 4.0% ในช่วง 9 เดือนแรกของปีนี้) ก่อนที่จะทยอยลดลงมามีค่าเฉลี่ยประมาณ 5.7% ในช่วงครึ่งแรกของปี 2549 ขณะที่ อัตราเงินเฟ้อพื้นฐาน ซึ่งไม่รวมราคาอาหารสดและพลังงาน (Core Inflation) มีแนวโน้มที่จะปรับขึ้นต่อเนื่องเช่นกันในช่วงที่เหลือของปีนี้ และอาจมีระดับสูงกว่า 3.0% ได้ในบางเดือนในช่วงครึ่งแรกของปี 2549 ดังนั้น จากการคาดการณ์แนวโน้มอัตราเงินเฟ้อที่เพิ่มขึ้นดังกล่าว ศูนย์วิจัยกสิกรไทยเห็นว่า การปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยต่อเนื่องของธปท.หรือการให้น้ำหนักกับเป้าหมายการรักษาเสถียรภาพของระดับราคาและอัตราเงินเฟ้อ ก็น่าจะเป็นการดำเนินการที่มีความสมเหตุสมผล โดยเฉพาะเมื่อธปท.มีความมุ่งหวังที่จะเห็นระดับอัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงเพิ่มขึ้นจนมีค่าเป็นบวกได้ภายในช่วงครึ่งแรกของปี 2549 ด้วยแล้ว (ในเดือนกันยายน 2548 อัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงที่คำนวณจากอัตราดอกเบี้ยตลาดซื้อคืนพันธบัตรระยะ 14 วันเฉลี่ย ลบด้วยอัตราเงินเฟ้อทั่วไป มีค่าเท่ากับ –2.90%)
• แนวโน้มเศรษฐกิจไทย จากเครื่องชี้เศรษฐกิจไทยโดยรวมในเดือนสิงหาคมที่เริ่มจะมีภาพการปรับตัวไปในทิศทางเชิงบวกมากขึ้น โดยเฉพาะในภาคต่างประเทศที่การส่งออกสามารถขยายตัวสูงกว่าการนำเข้าได้เป็นเดือนแรกของปีนี้ และดัชนีผลผลิตอุตสาหกรรมที่ขยายตัวเพิ่มขึ้นค่อนข้างมากจากแรงหนุนของการส่งออก ในขณะที่ ในช่วงที่เหลือของปีนี้ เครื่องชี้เศรษฐกิจไทยโดยรวมก็ยังน่าจะมีการปรับตัวในทิศทางที่ดีขึ้นต่อเนื่อง ทั้งการส่งออกที่คาดว่าจะได้รับผลบวกจากการฟื้นตัวของวัฏจักรอุตสาหกรรมอิเล็กทรอนิกส์ ตลอดจน การบริโภคและการลงทุนภาคเอกชนที่ความเชื่อมั่นผู้บริโภคและภาคธุรกิจน่าจะฟื้นตัวดีขึ้นหลังจากที่ได้ซึมซับข่าวในเชิงลบไปค่อนข้างมากแล้วในช่วงก่อนหน้า นอกจากนี้ แม้ว่าราคาน้ำมันอาจจะยังคงปรับตัวสูงต่อเนื่อง แต่อัตราการเติบโตของราคาน้ำมันที่คาดว่าจะชะลอลงในปี 2549 เมื่อเทียบกับที่เติบโตอย่างมากในปี 2548 ก็น่าที่จะเป็นปัจจัยสนับสนุนให้เศรษฐกิจไทยมีอัตราการขยายตัวในระดับที่น่าพอใจได้ในปี 2549 ดังนั้น ศูนย์วิจัยกสิกรไทยเห็นว่า ความเสี่ยงทางด้านการขยายตัวของเศรษฐกิจไทยจึงอาจจะไม่ใช่ประเด็นที่น่ากังวลมาก เพราะแนวโน้มการขยายตัวของเศรษฐกิจไทยน่าจะยังสามารถรองรับการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยของระบบการเงินไทยในลักษณะค่อยเป็นค่อยไปได้
ทั้งนี้ จากความเสี่ยงทางด้านเงินเฟ้อที่มีเพิ่มขึ้นมากกว่าความเสี่ยงทางด้านการขยายตัวของเศรษฐกิจ ทำให้ศูนย์วิจัยกสิกรไทยคาดว่า ธปท.คงจะปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยตลาดซื้อคืนพันธบัตรระยะ 14 วันต่อเนื่องในการประชุมวันที่ 19 ตุลาคมนี้ อย่างไรก็ตาม ปัจจัยที่คาดว่าจะมีอิทธิพลต่อขนาดการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยของธปท.ว่าจะเพิ่มขึ้น 0.25% หรือ 0.50% นั้น คงจะขึ้นอยู่กับ มุมมองของธปท.ต่อประเด็นความเสี่ยงทั้งสองด้านว่ามีน้ำหนักมากน้อยเพียงใด ตลอดจนคงจะอยู่ที่ความมุ่งหวังของธปท.ต่อทิศทางอัตราดอกเบี้ยในระบบการเงินไทยว่าจะให้เพิ่มขึ้นในอัตราเร่งมากน้อยเพียงไรด้วย
เหตุผลที่สนับสนุนการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยอีก 0.25% ของธปท.
– ธปท.เห็นว่า แม้ว่าอัตราเงินเฟ้อจะเพิ่มขึ้น แต่ก็น่าจะยังคงอยู่ภายในกรอบที่จัดการได้ด้วยการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยต่อเนื่องในลักษณะค่อยเป็นค่อยไป (แนวโน้มอัตราเงินเฟ้อพื้นฐานในช่วง 8 ไตรมาสข้างหน้า กลับมาอยู่ภายในกรอบ 0-3.5% ตามเป้าหมายอัตราเงินเฟ้อแล้ว)
– ธปท.ตัดสินใจโดยให้น้ำหนักเป้าหมายการรักษาเสถียรภาพของอัตราเงินเฟ้อในสัดส่วนที่ใกล้เคียงกับเป้าหมายการขยายตัวของเศรษฐกิจ หรืออาจกล่าวได้ว่า ธปท.เกรงว่าการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยในอัตราเร่งอาจส่งผลกระทบต่อเศรษฐกิจ โดยเฉพาะผู้ที่มีภาระหนี้
– ความมุ่งหวังของธปท.ที่จะเห็นอัตราดอกเบี้ยในระบบการเงินไทยปรับขึ้นตามการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายเป็นไปในลักษณะค่อยเป็นค่อยไป
เหตุผลที่สนับสนุนการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยอีก 0.50% ของธปท.
– ธปท.เห็นว่า ความเสี่ยงทางด้านเงินเฟ้อมีแนวโน้มเพิ่มขึ้นชัดเจน และอาจดำรงอยู่ต่อไปอีกระยะหนึ่ง (อัตราเงินเฟ้อพื้นฐานยังมีแนวโน้มเพิ่มขึ้นสูงกว่ากรอบเป้าหมายอัตราเงินเฟ้อในช่วง 8 ไตรมาสข้างหน้า) ดังนั้น ธปท.จึงเน้นไปที่เป้าหมายการรักษาเสถียรภาพของอัตราเงินเฟ้อเป็นหลัก โดยเฉพาะท่ามกลางภาวะที่แนวโน้มราคาน้ำมันยังมีความไม่แน่นอน
– ธปท.เชื่อมั่นว่า เศรษฐกิจไทยยังขยายตัวแข็งแกร่งและน่าจะสามารถรองรับนโยบายอัตราดอกเบี้ยที่เข้มงวดมากขึ้นได้
– ธปท.มีความมุ่งหวังอย่างชัดเจนที่จะเห็นการทยอยปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยของธนาคารพาณิชย์ตามการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบาย ซึ่งจะส่งผลตามมาให้ระดับอัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงเพิ่มขึ้นและกลับมามีค่าเป็นบวกได้ในอนาคตอันใกล้
โดยสรุปแล้ว ศูนย์วิจัยกสิกรไทยเห็นว่า การตัดสินใจนโยบายอัตราดอกเบี้ยในการประชุมรอบนี้ ธปท.คงจะพิจารณาปัจจัยแวดล้อมต่างๆ อย่างถี่ถ้วน ซึ่งไม่ว่าธปท.จะเลือกปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยอีก 0.25% หรือ 0.50% ก็คงจะมีผลที่ไม่แตกต่างกันมากในด้านการส่งสัญญาณทิศทางขาขึ้นของอัตราดอกเบี้ยในระบบการเงินไทย โดยคงจะได้เห็นการทยอยปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยของระบบธนาคารพาณิชย์ตามมาเป็นระลอกอีก ขณะเดียวกัน การปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยของธปท.ก็คงจะเป็นผลดีต่อการรักษาสมดุลของดุลบัญชีเงินทุนเคลื่อนย้ายสุทธิและค่าเงินบาทของไทย เพราะช่องว่างระหว่างอัตราดอกเบี้ยสหรัฐฯและไทยจะปรับลดลงชั่วคราว มาอยู่ที่ 0.25% ในกรณีที่ธปท.ปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยอีก 0.25% และเป็น 0% ในกรณีที่ธปท.ปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยอีก 0.50% ก่อนที่ธนาคารกลางสหรัฐฯจะประชุมเพื่อกำหนดทิศทางอัตราดอกเบี้ย Fed Funds ในวันที่ 1 พฤศจิกายน ทั้งนี้ ศูนย์วิจัยกสิกรไทยมีความคิดเห็นค่อนข้างจะเอนเอียงไปในการคาดการณ์ว่าธปท.น่าจะเลือกปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยอีก 0.50% ในการประชุมวันที่ 19 ตุลาคม หรืออัตราดอกเบี้ยตลาดซื้อคืนพันธบัตรระยะ 14 วันปรับขึ้นจาก 3.25% มาอยู่ที่ 3.75% เนื่องจากการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยอีก 0.50% ของธปท. น่าจะเป็นการดำเนินการในลักษณะก้าวล่วงหน้าก่อนที่ปัญหาจะเกิดขึ้น (Pre-emptive) ได้ดีกว่า ภายใต้ภาวะที่อัตราเงินเฟ้อยังมีแนวโน้มเพิ่มสูงขึ้นในช่วงไตรมาสสุดท้ายของปีนี้ต่อเนื่องถึงช่วงครึ่งแรกของปีหน้า และภาวะที่แนวโน้มราคาน้ำมันยังมีความไม่แน่นอน รวมทั้ง การปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยอีก 0.50% ยังน่าจะสอดคล้องกับความมุ่งหวังของธปท.ที่จะเห็นระดับอัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงกลับมามีค่าเป็นบวกได้ภายในครึ่งแรกของปีหน้าด้วย นอกจากนี้ แม้ธปท.จะปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยในอัตราเร่งที่ 0.50% แต่ธปท.ก็ยังมีความยืดหยุ่นที่จะเปลี่ยนแปลงนโยบายอัตราดอกเบี้ยได้อีกในอนาคตหากสถานการณ์ด้านเศรษฐกิจเปลี่ยนแปลงไปหรือไม่เป็นไปตามที่คาดหวังไว้
