เงินดอลลาร์ฮ่องกง…รอเวลาเพิ่มความยืดหยุ่น

ในช่วงปลายเดือนตุลาคม 2550 ที่ผ่านมา เงินดอลลาร์ฮ่องกงทะยานแข็งค่าขึ้นแตะระดับ 7.75 ดอลลาร์ฮ่องกงต่อดอลลาร์สหรัฐฯ ซึ่งระดับดังกล่าวเป็นระดับที่แข็งค่าที่สุดภายใต้กรอบการเคลื่อนไหว 7.75-7.85 ดอลลาร์ฮ่องกงต่อดอลลาร์สหรัฐฯ ทั้งนี้ เงินดอลลาร์ฮ่องกงได้รับแรงหนุนอย่างแข็งแกร่งจากกระแสเงินลงทุนจำนวนมากที่ไหลเข้าสู่ตลาดฮ่องกง ตลอดจนกระแสการคาดการณ์ของนักลงทุนว่า ฮ่องกงอาจจะจำเป็นต้องยกเลิกระบบอัตราแลกเปลี่ยนแบบผูกติดเงินดอลลาร์ฮ่องกงกับเงินดอลลาร์สหรัฐฯ และอาจหันไปใช้ระบบเชื่อมโยงกับตะกร้าสกุลเงินแทนท่ามกลางความอ่อนแอลงอย่างต่อเนื่องของเงินดอลลาร์สหรัฐฯ

ปรากฎการณ์ดังกล่าวได้ส่งผลทำให้ธนาคารกลางฮ่องกง (Hong Kong Monetary Authority: HKMA) ต้องเข้าแทรกแซงตลาดปริวรรตเงินตราต่างประเทศเป็นครั้งแรกในรอบ 2 ปีที่ผ่านมา และแม้ว่าเงินดอลลาร์ฮ่องกงได้อ่อนค่าลงแล้วจากระดับที่แข็งค่าที่สุดภายในกรอบการเคลื่อนไหวที่ทางการกำหนดไว้ในช่วงต้นเดือนพฤศจิกายน 2550 แต่ไม่อาจจะสรุปได้ว่า แรงกดดันต่อการแข็งค่าของเงินดอลลาร์ฮ่องกงได้หมดไปแล้ว ศูนย์วิจัยกสิกรไทยจึงทำการสรุปประเด็นแวดล้อมเกี่ยวกับค่าเงินดอลลาร์ฮ่องกงดังนี้

ความเป็นมาโดยสังเขป

ฮ่องกงใช้ระบบอัตราแลกเปลี่ยนแบบผูกติดค่าเงินดอลลาร์ฮ่องกงกับเงินดอลลาร์สหรัฐฯ (Linked Exchange Rate System) อย่างต่อเนื่องตลอด 24 ปีที่ผ่านมา (นับตั้งแต่ปี 2526) และในปัจจุบันเงินดอลลาร์ฮ่องกงถูกกำหนดค่าอย่างเป็นทางการไว้ที่ 7.80 ดอลลาร์ฮ่องกงต่อดอลลาร์สหรัฐฯ แต่สามารถเคลื่อนไหวในกรอบแคบๆ (Trading Band) ระหว่าง 7.75-7.85 ดอลลาร์ฮ่องกงต่อดอลลาร์สหรัฐฯ ซึ่งทางการฮ่องกงได้ประกาศใช้เป็นครั้งแรกเมื่อเดือนพฤษภาคม 2548 ภายใต้ระบบอัตราแลกเปลี่ยนในปัจจุบันธนาคารกลางฮ่องกง (HKMA) จะต้องเข้าดูแลตลาดอัตราแลกเปลี่ยน โดยการเข้าซื้อเงินดอลลาร์สหรัฐฯ (ขายเงินดอลลาร์ฮ่องกง) หากเงินดอลลาร์ฮ่องกงแข็งค่าขึ้นแตะระดับ 7.75 ดอลลาร์ฮ่องกงต่อดอลลาร์สหรัฐฯ ในทางกลับกัน HKMA จะต้องทำการขายเงินดอลลาร์สหรัฐฯ (ซื้อเงินดอลลาร์ฮ่องกง) หากเงินดอลลาร์ฮ่องกงอ่อนค่าลงแตะระดับ 7.85 ดอลลาร์ฮ่องกงต่อดอลลาร์สหรัฐฯ เพื่อให้อัตราแลกเปลี่ยนเงินดอลลาร์ฮ่องกงเทียบกับเงินดอลลาร์สหรัฐฯ ปรับตัวอยู่ในกรอบการเคลื่อนไหวที่กำหนด

อย่างไรก็ตาม ภายใต้พันธกรณีต่อการใช้ระบบอัตราแลกเปลี่ยนแบบผูกติดกับเงินดอลลาร์สหรัฐฯ ธนาคารกลางฮ่องกง (HKMA) จะสูญเสียความเป็นอิสระในการกำหนดนโยบายการเงิน โดยนโยบายการเงินของ HKMA จะต้องเป็นไปตามนโยบายการเงินของธนาคารกลางสหรัฐฯ อย่างหลีกเลี่ยงไม่ได้ ยกตัวอย่างเช่น หากอัตราดอกเบี้ยของฮ่องกงถูกปรับเพิ่มขึ้น ก็อาจส่งผลนำไปสู่การไหลเข้าของเงินทุนจากต่างชาติ ซึ่งก็จะไปเพิ่มแรงกดดันให้เงินดอลลาร์ฮ่องกงแข็งค่า และหากการแข็งค่าของเงินดอลลาร์ฮ่องกงนั้นดำเนินต่อไปจนทำให้เงินดอลลาร์ฮ่องกงแข็งค่ากว่ากรอบที่กำหนดไว้ ในท้ายที่สุด HKMA ก็จะต้องเข้ามาแทรกแซงตลาดด้วยการซื้อเงินดอลลาร์สหรัฐฯ (ขายเงินดอลลาร์ฮ่องกง) เพื่อรักษาเสถียรภาพของอัตราแลกเปลี่ยนให้อยู่ภายใต้กรอบที่กำหนด อย่างไรก็ตาม การดำเนินการดังกล่าวเสมือนเป็นการปล่อยสภาพคล่องเข้าไปในระบบ ซึ่งก็จะส่งผลต่อเนื่องทำให้ปริมาณเงินในระบบเพิ่มมากขึ้นเรื่อยๆ และก็จะกดดันให้อัตราดอกเบี้ยปรับตัวลงสู่ระดับเดิมในที่สุด

แรงกดดันการแข็งค่าของดอลลาร์ฮ่องกง

เมื่อวันที่ 23 ตุลาคม 2550 ที่ผ่านมา เงินดอลลาร์ฮ่องกงปรับตัวขึ้นแตะระดับแข็งค่าสุดภายใต้กรอบการเคลื่อนไหวของเงินดอลลาร์ฮ่องกงที่ทางการฮ่องกงกำหนดไว้ที่ 7.75 ดอลลาร์ฮ่องกงต่อดอลลาร์สหรัฐฯ เป็นครั้งแรกนับตั้งแต่มีการใช้กรอบการเคลื่อนไหวนี้เมื่อเดือนพฤษภาคม 2548 และเหตุการณ์ดังกล่าวได้ส่งผลทำให้ HKMA ต้องเข้าแทรกแซงตลาดปริวรรตเงินตราต่างประเทศเป็นครั้งแรกในรอบกว่า 2 ปีที่ผ่านมา

กระแสแรงกดดันเงินดอลลาร์ฮ่องกงให้แข็งค่ามากขึ้นนั้น สะท้อนออกมาอย่างชัดเจนผ่านการทะยานขึ้นของตลาดหุ้นฮ่องกง โดยดัชนีฮั่งเส็งทะยานขึ้นแตะระดับสูงเป็นประวัติการณ์ที่ระดับ 31,958.41 เมื่อวันที่ 30 ตุลาคม 2550 ที่ผ่านมา โดยได้รับแรงหนุนจากเงินทุนไหลเข้า และการคาดการณ์การปรับลดอัตราดอกเบี้ยของธนาคารกลางสหรัฐฯ ทั้งนี้ ตลาดหุ้นฮ่องกงปรับตัวขึ้นแล้วถึงประมาณ 44% ในปีนี้ (ณ วันที่ 8 พฤศจิกายน 2550) แม้ว่าดัชนีฮั่งเส็งได้ทรุดตัวลงอย่างหนักในช่วงต้นเดือนพฤศจิกายน 2550 หลังจากนายกรัฐมนตรีเหวิน เจียเป่า ของจีนได้ออกมาแสดงความคิดเห็นว่า จีนต้องการกฎหมายฉบับใหม่ในการดูแลการไหลออกของเงินทุนเพื่อหลีกเลี่ยงภาวะตื่นตระหนกในตลาดหุ้น ก่อนที่นักลงทุนจีนจะสามารถลงทุนได้โดยตรงในหุ้นฮ่องกง ซึ่งสะท้อนว่า การเปิดตัวโครงการการลงทุน “through train” ที่อนุญาตให้นักลงทุนชาวจีนสามารถนำเงินไปลงทุนโดยตรงในตลาดหุ้นฮ่องกงจะต้องชะลอออกไปก่อน ก็ตาม

นอกจากนี้ ท่ามกลางแนวโน้มที่อ่อนค่าลงของเงินดอลลาร์สหรัฐฯ ซึ่งเป็นไปตามความอ่อนแอของตลาดอสังหาริมทรัพย์ของสหรัฐฯ และการปรับลดอัตราดอกเบี้ยของเฟดในการประชุมวันที่ 18 กันยายน 2550 (ปรับลด 0.50% สู่ระดับ 4.75% จาก 5.25%) และวันที่ 30-31 ตุลาคม 2550 (ปรับลด 0.25% สู่ระดับ 4.50%) ทำให้กระแสการคาดการณ์การเก็งกำไรค่าเงินดอลลาร์ฮ่องกงเพิ่มมากขึ้น โดยนักลงทุนส่วนใหญ่คาดการณ์ว่า HKMA อาจต้องยกเลิกระบบผูกติดค่าเงินดอลลาร์ฮ่องกงไว้กับเงินดอลลาร์สหรัฐฯ ในที่สุด เนื่องจากปัจจัยพื้นฐานทางเศรษฐกิจของฮ่องกงที่เปลี่ยนแปลงไป ตัวเลขล่าสุดบ่งชี้ว่า เศรษฐกิจฮ่องกงขยายตัวสูงถึง 6.9% ในไตรมาส 2/2550 เมื่อเทียบกับช่วงเดียวกันปีก่อนหน้า นำโดยองค์ประกอบด้านการบริโภค (ขยายตัว 6.6%) และการลงทุน (ขยายตัว 11.5%) และในปัจจุบันฮ่องกงกำลังเผชิญกับแรงกดดันจากเงินเฟ้อที่เพิ่มมากขึ้น ทั้งนี้อัตราเงินเฟ้ออยู่ที่ระดับประมาณ 1.6% ในไตรมาส 3/2550 เร่งขึ้นจาก 1.3% ในไตรมาส 2/2550 และมีแนวโน้มจะเพิ่มสูงขึ้นต่อเนื่องอีกตามต้นทุนการนำเข้าจากจีนที่ปรับตัวขึ้นโดยเฉพาะราคาอาหาร เนื่องจาก 1 ใน 3 ของอาหารในฮ่องกงเป็นสินค้าที่นำเข้าจากประเทศจีน

นอกจากนี้ การอ่อนค่าของเงินดอลลาร์ฮ่องกงเมื่อเทียบกับเงินหยวนยังทำให้ต้นทุนของสินค้านำเข้าจากจีนเพิ่มสูงขึ้นด้วยอีกทางหนึ่ง ทั้งนี้เนื่องมาจากในขณะที่เงินดอลลาร์ฮ่องกงถูกผูกติดไว้กับเงินดอลลาร์สหรัฐฯ แต่เงินหยวนกลับค่อยๆ ปรับตัวแข็งค่าขึ้นเมื่อเทียบกับเงินดอลลาร์สหรัฐฯ (ภายใต้ระบบอัตราแลกเปลี่ยนลอยตัวแบบมีการจัดการที่ดำเนินการมาตั้งแต่จีนปฏิรูปค่าเงินหยวนในเดือนกรกฎาคม 2548) ซึ่งผลที่เกิดขึ้นก็คือ เงินดอลลาร์ฮ่องกงปรับตัวในทิศทางที่อ่อนค่าลงอย่างต่อเนื่องเมื่อเทียบกับเงินหยวน และหลุดระดับ 1 หยวนต่อดอลลาร์ฮ่องกงเป็นครั้งแรกนับตั้งแต่จีนประกาศยกเลิกการผูกติดเงินหยวนกับเงินดอลลาร์สหรัฐฯ

เงินดอลลาร์ฮ่องกงในระยะถัดไป

ในขณะนี้ มีการคาดการณ์ในวงกว้างว่า HKMA อาจต้องตัดสินใจปรับเปลี่ยนหรือยกเลิกระบบที่เชื่อมโยงอัตราแลกเปลี่ยนดอลลาร์ฮ่องกงกับดอลลาร์สหรัฐฯ มาใช้การผูกติดค่าเงินดอลลาร์ฮ่องกงกับตะกร้าเงิน และ/หรือ ขยายกรอบการเคลื่อนไหวของเงินดอลลาร์ฮ่องกงเมื่อเทียบกับเงินดอลลาร์สหรัฐฯ ในที่สุด เนื่องมาจากเงินดอลลาร์สหรัฐฯ ซึ่งยังคงมีแนวโน้มในช่วงขาลงอย่างต่อเนื่องตามความอ่อนแอของเศรษฐกิจสหรัฐฯ และการปรับลดอัตราดอกเบี้ยของเฟด เพื่อหลีกเลี่ยงผลกระทบที่อาจเกิดขึ้นกับเศรษฐกิจโดยรวมอันเนื่องมาจากวิกฤตสินเชื่อเพื่อที่อยู่อาศัยที่ปล่อยกู้ให้กับลูกหนี้ที่มีความน่าเชื่อถือต่ำ (ซับไพร์ม) ในระยะถัดไป อย่างไรก็ตาม การปรับลดอัตราดอกเบี้ยลงตามธนาคารกลางสหรัฐฯ อาจไม่ใช่สิ่งที่ HKMA อยากจะดำเนินการในขณะนี้มากนัก เมื่อพิจารณาถึงความแข็งแกร่งของเศรษฐกิจฮ่องกงและการที่เงินหยวนค่อยๆ ปรับแข็งค่าขึ้นเมื่อเทียบกับเงินดอลลาร์สหรัฐฯ และเงินดอลลาร์ฮ่องกง ซึ่งกำลังส่งผลทำให้แรงกดดันเงินเฟ้อในฮ่องกงเพิ่มสูงขึ้น

และแม้ว่าการอนุญาตให้เงินดอลลาร์ฮ่องกงขยับแข็งค่าขึ้นจะส่งผลให้แรงกดดันต่อเงินเฟ้อของฮ่องกงบรรเทาลงได้ก็ตาม นายโจเซฟ ยัม ผู้ว่าการธนาคารกลางฮ่องกงได้ออกมากล่าวยืนยันพันธกรณีในการผูกติดเงินดอลลาร์ฮ่องกงกับดอลลาร์สหรัฐฯ อย่างต่อเนื่อง แม้ว่าระบบการผูกติดค่าเงินดอลลาร์ฮ่องกงไว้กับเงินดอลลาร์สหรัฐฯ ต่อไปนั้น จะเป็นการเพิ่มภาระให้แก่ HKMA เองในการที่จะต้องเข้าดูแลตลาดปริวรรตเงินตราเพื่อรักษาเสถียรภาพของเงินดอลลาร์ฮ่องกงให้อยู่ในกรอบที่กำหนดไว้ และผลจากการเข้าแทรกแซงตลาดจะทำให้ HKMA จะต้องเข้ามาทำการ sterilization สภาพคล่องในระบบเศรษฐกิจในช่วงต่อมาก็ตาม

ศูนย์วิจัยกสิกรไทยมีความเห็นว่า เป็นความท้าทายของทางการฮ่องกงในการจัดการกับแรงกดดันให้ยกเลิกระบบอัตราแลกเปลี่ยนแบบผูกติดค่าเงินไว้กับเงินดอลลาร์สหรัฐฯ โดยเฉพาะอย่างยิ่งเมื่อจีนกำลังสร้างความยืดหยุ่นให้กับเงินหยวนมากขึ้นพร้อมๆ กับการปล่อยให้เงินหยวนแข็งค่าอย่างค่อยเป็นค่อยไปเพื่อสะท้อนปัจจัยพื้นฐานทางเศรษฐกิจที่แข็งแกร่งและเพื่อสร้างความสมดุลให้กับระบบเศรษฐกิจจีน แต่การเลือกที่จะผูกค่าเงินดอลลาร์ฮ่องกงไว้กับเงินหยวนก็อาจจะต้องพิจารณาอย่างรอบคอบ เนื่องจากเงินหยวนยังไม่สามารถเปลี่ยนมือได้อย่างเสรีภายใต้บัญชีทุนเคลื่อนย้าย (แม้ว่าทางการจีนกำลังอยู่ในกระบวนการเตรียมความพร้อมให้กับระบบการเงินเพื่อทำไปสู่การเปิดเสรีบัญชีเงินทุนในท้ายที่สุดซึ่งตามหลักการค่าเงินดอลลาร์ฮ่องกง กับค่าเงินหยวนควรขยับค่าเข้าหากันก็ตาม) แม้ว่าในช่วงไม่กี่ปีที่ผ่านมาเศรษฐกิจของฮ่องกงและเศรษฐกิจของจีนจะปรับตัวสอดคล้องกันมากขึ้นก็ตาม

ในขณะที่ การปรับเปลี่ยนมาใช้ระบบผูกค่าเงินดอลลาร์ฮ่องกงกับตะกร้าเงิน และการขยายกรอบการเคลื่อนไหวของเงินดอลลาร์ฮ่องกงเมื่อเทียบกับเงินดอลลาร์สหรัฐฯ จากกรอบการเคลื่อนไหวเดิมที่ค่อนข้างแคบเพื่อลดความจำเป็นในการเข้าดูแลตลาดของ HKMA ก็อาจยังมีประเด็นที่ต้องพิจารณาเช่นกัน เนื่องจากการขยายกรอบการเคลื่อนไหวของเงินดอลลาร์ฮ่องกงไม่อาจเป็นสิ่งรับประกันได้ว่ากระแสการเก็งกำไรเงินดอลลาร์ฮ่องกงให้แข็งค่าจะหมดไป และอาจนำไปสู่การคาดการณ์รอบใหม่ เพื่อกดดันให้ HKMA ยกเลิกระบบการผูกค่าเงินดอลลาร์ฮ่องกงกับเงินดอลลาร์สหรัฐฯ ในที่สุด ซึ่งนั่นอาจไม่ใช่ปรากฏการณ์ที่ HKMA ต้องการให้เกิดขึ้น โดยนายโจเซฟ ยัม ผู้ว่าการธนาคารกลางฮ่องกงออกมากล่าวเมื่อวันที่ 7 พฤศจิกายน 2550 ที่ผ่านมาว่า ระบบผูกติดค่าเงินกำลังทำงานได้เป็นอย่างดี แม้ว่าการปรับปรุงการเชื่อมโยงอัตราแลกเปลี่ยนดอลลาร์ฮ่องกงกับดอลลาร์สหรัฐฯ จะมีโอกาสอยู่เสมอก็ตาม แต่การปรับปรุงดังกล่าวนั้นไม่ได้หมายความถึงการเปลี่ยนแปลงขั้นพื้นฐานเช่นการเปลี่ยนไปใช้ตะกร้าสกุลเงิน

ผลกระทบต่อไทย
แม้ว่าโอกาสการปรับเปลี่ยนระบบอัตราแลกเปลี่ยนแบบเชื่อมโยงเงินดอลลาร์ฮ่องกงกับเงินดอลลาร์สหรัฐฯ จะยังคงมีความเป็นไปได้ค่อนข้างน้อย เนื่องจากผลที่อาจเกิดขึ้นจากการปรับเปลี่ยนไปใช้ระบบอัตราแลกเปลี่ยนของทางเลือกอื่นๆ นั้น ยังคงมีความไม่ชัดเจนและจะต้องชั่งน้ำหนักผลดี-ผลเสีย ดังนั้น ศูนย์วิจัยกสิกรไทยจึงมีมุมมองว่า HKMA ยังคงมีแนวโน้มที่จะยืนยันพันธกรณีในการผูกติดเงินดอลลาร์ฮ่องกงกับดอลลาร์สหรัฐฯ ต่อไป แม้ว่าแรงกดดันจากเงินเฟ้อจะเริ่มกลายเป็นประเด็นที่ HKMA อาจจะต้องให้ความสำคัญเพิ่มขึ้นแต่ก็ไม่น่าจะอยู่นอกเหนือการควบคุมของ HKMA อย่างไรก็ตาม เมื่อพิจารณาถึงภาพในระยะถัดไป หากเศรษฐกิจฮ่องกงมีความสอดคล้องกับเศรษฐกิจของจีนอย่างใกล้ชิดมากขึ้น ในขณะที่ความสัมพันธ์ระหว่างเศรษฐกิจฮ่องกงกับเศรษฐกิจสหรัฐฯ เริ่มมีการเชื่อมโยงกันน้อยลง ก็ไม่สามารถปฏิเสธความเป็นไปได้ที่จะมีการยกเลิกระบบเชื่อมโยงเงินดอลลาร์ฮ่องกงกับเงินดอลลาร์สหรัฐฯ ซึ่งหาก ณ เวลานั้น พื้นฐานทางเศรษฐกิจของฮ่องกงมีความแข็งแกร่งมากพอที่จะรองรับการเปลี่ยนแปลงแล้ว HKMA ก็อาจจะพร้อมที่จะดูแลการเคลื่อนไหวของค่าเงินดอลลาร์ฮ่องกงภายใต้ระบบอัตราแลกเปลี่ยนที่มีความยืดหยุ่นมากขึ้น เช่น ระบบอัตราแลกเปลี่ยนลอยตัวแบบมีการจัดการ (Managed Float)

ศูนย์วิจัยกสิกรไทยมีมุมมองว่า หากเศรษฐกิจของฮ่องกงมีความยืดหยุ่นและแข็งแกร่งมากพอในอนาคต โอกาสของการยกเลิกระบบการผูกค่าเงินจะมีความเป็นไปได้เพิ่มมากขึ้น ซึ่งการปรับเปลี่ยนระบบอัตราแลกเปลี่ยนของฮ่องกงดังกล่าว อาจเป็นปัจจัยบวกเพิ่มเติมให้กับสกุลเงินในภูมิภาครวมทั้งเงินบาทในขณะนั้น ท่ามกลางหลากหลายปัจจัยลบของเงินดอลลาร์สหรัฐฯ ทั้งในส่วนของความไม่สมดุลทางโครงสร้าง ความอ่อนแอทางเศรษฐกิจของสหรัฐฯ ตลอดจนบทบาทที่ลดลงของเงินดอลลาร์สหรัฐฯ ในทุนสำรองระหว่างประเทศของธนาคารกลางประเทศต่างๆ ดังนั้น การเปลี่ยนแปลงที่อาจเกิดขึ้นกับระบบอัตราแลกเปลี่ยนของฮ่องกงอาจเป็นอีกประเด็นที่สร้างแรงกดดันให้เกิดการแข็งค่าของค่าเงินในภูมิภาครวมทั้งเงินบาทอีกระลอก ตลอดจนสร้างความท้าทายให้กับผู้กำกับดูแลตลาดปริวรรตเงินตราต่างประเทศของประเทศในภูมิภาคเอเชียและธนาคารแห่งประเทศไทยในระยะถัดไป