วิกฤตหนี้ยุโรป…ฮังการีอาจไม่ใช่เหยื่อรายสุดท้าย

ประเด็นสำคัญที่ตลาดการเงินในช่วงเวลานี้ให้ความสนใจเป็นพิเศษ ก็คือ แนวทางการรักษาวินัยทางด้านการคลังของประเทศต่างๆ ภายหลังจากที่วิกฤตเศรษฐกิจและการเงินโลกที่ต่อเนื่องมาจากวิกฤตซับไพร์มได้ยุติลงแล้ว ดังนั้น จึงไม่น่าแปลกใจที่กระแสเทขายสินทรัพย์เสี่ยงจะรุนแรงขึ้นในทุกๆ ครั้งที่มีข่าวเชิงลบเกี่ยวกับฐานะการคลังที่ย่ำแย่จนนำมาสู่การปรับลดอันดับความน่าเชื่อถือของหลายๆ ประเทศ โดยเฉพาะอย่างยิ่ง กรณีของกรีซ โปรตุเกส และสเปน ซึ่งเป็นประเทศสมาชิกยูโรโซน จนลามมาถึงฮังการีซึ่งเป็นเหยื่อรายล่าสุดที่อยู่นอกยูโรโซน

กระแสการหลีกเลี่ยงความเสี่ยงในหมู่นักลงทุนทั่วโลกที่เพิ่มขึ้นในช่วงสองสัปดาห์แรกของเดือนมิถุนายน 2553 ได้หนุนให้ราคาทองคำพุ่งขึ้นแตะระดับสูงเป็นประวัติการณ์เหนือ 1,2500 ดอลลาร์ฯ ต่อออนซ์ ขณะที่ เงินยูโรร่วงลงอย่างรุนแรงหลุดแนวรับสำคัญทางจิตวิทยาที่ระดับ 1.2000 ดอลลาร์ฯ ต่อยูโร เข้าทำสถิติอ่อนค่าสุดในรอบกว่า 4 ปีครั้งใหม่ ขณะที่ ค่าเงิน Forint ของฮังการีดิ่งลงแตะระดับต่ำสุดในรอบ 1 ปีเมื่อเทียบกับเงินยูโร พร้อมๆ กับแรงเทขายหุ้น และสินค้าโภคภัณฑ์อย่างหนักในตลาดการเงินทั่วโลก และแม้ว่า แรงเทขายสินทรัพย์เสี่ยงในตลาดการเงินบางตลาดอาจชะลอลง และเข้าสู่ช่วงของการปรับฐานในระยะสั้น แต่ศูนย์วิจัยกสิกรไทย มองว่า วิกฤตด้านการคลังของยุโรปยังคงไม่จบสิ้นลงอย่างง่ายดาย และตลาดการเงินน่าที่จะลงโทษเหยื่อรายใหม่ที่มีฐานะการคลังที่ย่ำแย่ต่อไปในช่วงหลายเดือนข้างหน้า

ทำไมฮังการีถึงกลายเป็นเหยื่อรายล่าสุดของวิกฤหนี้ยุโรป ?

ทั้งนี้ ในช่วงที่หลายประเทศทั่วโลกต้องเผชิญกับวิกฤตเศรษฐกิจและการเงินโลกช่วงปี 2550-2551 “ฮังการี” เป็นหนึ่งในประเทศยุโรปตะวันออกที่ต้องเผชิญกับสถานการณ์ที่บีบคั้นจนต้องกลายเป็นประเทศแรกในยุโรปที่จำเป็นต้องขอรับความช่วยเหลือจากกองทุนการเงินระหว่างประเทศ (IMF) อย่างไรก็ดี สิ่งที่ฮังการีต้องดำเนินการอย่างเคร่งครัดเพื่อแลกกับความช่วยเหลือจาก IMF ธนาคารโลก (World Bank) และสหภาพยุโรป ในครั้งนั้น ก็คือ การรักษาวินัยทางด้านการคลัง ควบคู่ไปกับการดำเนินมาตรการรัดเข็มขัดในภาครัฐอย่างจริงจัง และดูเหมือนว่า ผลสุทธิจากแนวทางนโยบายดังกล่าว ได้ส่งผลให้ฐานะการคลังและดุลบัญชีเดินสะพัดของฮังการี กลับมาอยู่ในสถานะที่ดีขึ้นเมื่อเทียบกับระดับช่วงปี 2549 ซึ่งเป็นช่วงก่อนวิกฤต และสามารถพลิกฟื้นความเชื่อมั่นของนักลงทุนกลับมา แม้ว่าระดับหนี้สาธารณะของฮังการีจะยังคงพุ่งขึ้นอย่างต่อเนื่องก็ตาม

อย่างไรก็ดี ท่ามกลางกระแสหลักของตลาดการเงินที่เน้นให้ความสำคัญที่การรักษาความแข็งแกร่งของฐานะการคลัง การออกมายอมรับของรัฐบาลชุดใหม่ของฮังการีว่า อาจไม่สามารถปรับลดยอดขาดดุลการคลังลงสู่เป้าหมายที่ 3.8% ต่อ GDP ได้ในปีนี้ จึงสร้างความผิดหวังให้กับตลาด และกระตุ้นแรงเทขายสินทรัพย์เสี่ยงออกมาค่อนข้างมาก

หลังจากวิกฤตหนี้ของประเทศกลุ่ม PIIGS1…ฮังการีเป็นรายล่าสุดที่ถูกลงโทษท่ามกลางมรสุมวิกฤตการคลังในยุโรป ในช่วงต้นเดือนมิถุนายน 2553 เจ้าหน้าที่ในรัฐบาลชุดใหม่ของฮังการีได้ออกมากล่าวว่า มีความเป็นไปได้ที่ยอดขาดดุลการคลังอาจพุ่งขึ้นไปที่ 7.0% ซึ่งสูงกว่าเป้าหมายในปีนี้ที่ 3.8% ต่อ GDP ซึ่งกำหนดไว้ในช่วงรัฐบาลชุดเก่าค่อนข้างมาก รวมถึงสูงกว่าระดับ 4.0% ต่อ GDP ในปี 2552 ที่ผ่านมา นอกจากนี้ ตัวเลขประมาณการชุดใหม่ของธนาคารกลางฮังการี และนักวิเคราะห์อื่นๆ ก็คาดการณ์ถึงแนวโน้มการเพิ่มขึ้นของยอดขาดดุลการคลังในปีนี้เป็นทิศทางที่สอดคล้องกัน (ธนาคารกลางฮังการีคาดยอดขาดดุลการคลังที่ 4.5% ขณะที่ นักวิเคราะห์อื่นๆ คาดที่ 5.0% ต่อ GDP)

อย่างไรก็ดี รัฐบาลฮังการีได้ออกมายืนยันเป้าหมายยอดขาดดุลการคลังที่ 3.8% ต่อ GDP อีกครั้งเพื่อพลิกฟื้นความเชื่อมั่นของตลาดการเงินขึ้นใหม่อีกครั้ง โดยระบุว่า รัฐบาลฮังการีจะดำเนินการปรับลดการใช้จ่ายให้ได้ 1.0-1.5% ต่อ GDP ควบคู่กับการเพิ่มรายได้ เพื่อให้บรรลุยอดขาดดุลการคลังที่ตั้งไว้ในปีนี้ ซึ่งได้ผ่านความเห็นชอบจาก IMF และสหภาพยุโรป และจากรัฐบาลฮังการี ทั้งนี้ มาตรการรัดเข็มขัดของรัฐบาลฮังการีบางส่วนได้มีการเปิดเผยออกมาแล้ว อาทิ การปรับลดค่าจ้างข้าราชการ การยกเครื่องระบบภาษี (เช่น การเก็บภาษีพิเศษจากภาคธนาคาร และสถาบันการเงินอื่นๆ การเก็บภาษีเงินได้แบบอัตราเดียว) และการห้ามการปล่อยสินเชื่อบางประเทศ (เช่น สินเชื่อจำนอง) ในรูปสกุลเงินตราต่างประเทศ

“ ฮังการี ” แตกต่างจาก “ กรีซ ” อย่างไร ?

แม้ปัญหาของฮังการีจะตอกย้ำความรุนแรงของวิกฤตหนี้ยุโรป และทำให้ราคาทองคำทะยานขึ้นทำสถิติสูงสุดเป็นประวัติการณ์ครั้งใหม่หลายครั้งติดต่อกัน พร้อมๆ กับเพิ่มความเสี่ยงในช่วงขาลงของค่าเงินยูโร ซึ่งผลกระทบส่วนหนึ่งก็ได้ส่งต่อมากดดันสกุลเงินอื่นๆ ในภูมิภาคเอเชีย รวมถึง เงินบาทของไทย

อย่างไรก็ดี ศูนย์วิจัยกสิกรไทย มองว่า แม้กรีซและฮังการีจะมีความอ่อนไหวต่อการปรับลดอันดับความน่าเชื่อถือเหมือนกัน แต่สภาพแวดล้อมทางเศรษฐกิจและฐานะการคลังของฮังการีมีความแตกต่างจากกรีซอยู่หลายประเด็น และน่าที่จะทำให้ทางการฮังการีสามารถรับมือในกรณีที่วิกฤตเกิดขึ้นจริงได้คล่องตัวกว่าทางการกรีซ โดยเฉพาะอย่างยิ่งความยืดหยุ่นของธนาคารกลางฮังการีในการใช้เครื่องมืออัตราดอกเบี้ยนโยบายและอัตราแลกเปลี่ยนสนับสนุนเศรษฐกิจในยามที่แรงกระตุ้นจากภาคการคลังสามารถทำได้อย่างจำกัด ทั้งนี้ ศูนย์วิจัยกสิกรไทย ได้รวบรวมข้อมูลและทำการเปรียบเทียบสภาพแวดล้อมทางเศรษฐกิจและฐานะการคลังของทั้ง 2 ประเทศไว้ดังนี้ :-

สภาพเศรษฐกิจ…ฮังการีหลุดพ้นจากภาวะถดถอยแล้ว-แต่กรีซยัง เศรษฐกิจฮังการีพลิกกลับมาขยายตัวเมื่อเทียบกับไตรมาสก่อนหน้า (Quarter-on-Quarter Basis: QoQ) ได้แล้วตั้งแต่ในช่วงไตรมาส 4/2552 หลังจากที่เศรษฐกิจฮังการีทรุดตัวลงอย่างรุนแรงเข้าสู่ภาวะถดถอยถึง 6 ไตรมาสติดต่อกัน (ไตรมาส 2/2551 – ไตรมาส 3/2552) ในขณะที่ สถานการณ์ของกรีซย่ำแย่กว่า เนื่องจากกรีซยังคงตกอยู่ในช่วงของการทรุดตัวทางเศรษฐกิจต่อเนื่องกันมาแล้ว 6 ไตรมาส (ไตรมาส 4/2551 – ไตรมาส 1/2553) และเศรษฐกิจกรีซยังคงมีแนวโน้มที่จะซบเซายาวนานเพราะขาดแรงกระตุ้นทางด้านการคลัง
วินัยทางการคลัง…รัฐบาลฮังการีค่อนข้างมีวินัยทางการคลังที่ดีในช่วง 18 เดือนที่ผ่านมา ฮังการีภายใต้การบริหารของรัฐบาลชุดเดิมสามารถดำเนินมาตรการรัดเข็มขัดทางการคลังได้อย่างมีประสิทธิภาพ ผ่านการปรับลดรายจ่ายภาครัฐ ซึ่งส่งผลทำให้ยอดขาดดุลการคลังของฮังการีปรับลดลง (จากระดับ 9.3% ในปี 2549) และสามารถพลิกฟื้นความเชื่อมั่นกลับมาได้ แม้ว่าจะต้องแลกมาด้วยภาวะถดถอยทางเศรษฐกิจที่ค่อนข้างรุนแรงก็ตาม ทั้งนี้ ยอดขาดดุลการคลังของรัฐบาลฮังการีอยู่ที่ระดับ 4.0% ต่อ GDP ในปี 2552 ซึ่งเป็นระดับที่ต่ำกว่าระดับเฉลี่ยของประเทศสมาชิกยูโรโซนและสหภาพยุโรปโดยรวมซึ่งมียอดขาดดุลอยู่ที่ 6.3% และ 6.8% ต่อ GDP ตามลำดับ ส่วนสถานะด้านการคลังของรัฐบาลกรีซนั้น ด้อยกว่าฮังการีและประเทศสมาชิกยูโรโซนอื่นๆ อย่างมีนัยสำคัญ โดยตัวเลขยอดขาดดุลการคลังปี 2552 ของกรีซถูกปรับทบทวนขึ้นหลายรอบมาอยู่ที่ 13.6% ต่อ GDP

ส่วนระดับหนี้สาธารณะนั้น…หนี้ภาครัฐของฮังการีไม่ได้พุ่งขึ้นในอัตราเร่ง ซึ่งก็น่าจะทำให้ปัญหาการระดมทุนของฮังการี2ไม่ตกอยู่ในสภาพที่บีบคั้นเหมือนกรีซในช่วงก่อนได้รับความช่วยเหลือทางด้านการเงินจากสหภาพยุโรปและ IMF ทั้งนี้ ระดับหนี้สาธารณะของฮังการีถูกคาดหมายว่า จะเพิ่มขึ้นต่อเนื่องเป็นปีที่ 9 ติดต่อกันสู่ระดับ 78.9% ต่อ GDP ในปี 2553 กระนั้นก็ดี หนี้ที่ระดับดังกล่าว ก็ต่ำว่าระดับ 133.2% และระดับ 84.7% ต่อ GDP ของกรีซ และค่าเฉลี่ยยูโรโซนโดยรวม ตามลำดับ
ดุลบัญชีเดินสะพัด…ดุลบัญชีเดินสะพัดของฮังการีพลิกกลับมาบันทึกยอดเกินดุลแล้ว ทั้งนี้ ผลพวงจากการทรุดตัวอย่างรุนแรงทางเศรษฐกิจของฮังการีในช่วงวิกฤต ทำให้ดุลบัญชีเดินสะพัดของฮังการีทยอยฟื้นกลับมาจากที่ขาดดุลสูงถึง 9.2% ต่อ GDP ในปี 2547 มาบันทึกยอดเกินดุลเล็กน้อยแล้วในปี 2552 ที่ผ่านมา แต่สถานะดุลบัญชีเดินสะพัดของกรีซยังคงแตกต่างอย่างสิ้นเชิง เนื่องจากกรีซยังคงขาดดุลบัญชีเดินสะพัดเป็นตัวเลขสองหลักติดต่อกันมาตลอด 7 ปีที่ผ่านมา และแนวโน้มดังกล่าวก็น่าจะเกิดขึ้นต่อเนื่องในปีนี้

การรสนับสนุนเศรษฐกิจด้วยนโยบายการเงิน…ธนาคารกลางฮังการีมีความยืดหยุ่นในการใช้เครื่องมืออัตราดอกเบี้ยและอัตราแลกเปลี่ยนมากกว่า ด้วยความแตกต่างในเชิงโครงสร้างของระบบการเงินภายใต้เงื่อนไขของการที่ฮังการีไม่ใช่ประเทศสมาชิกของยูโรโซน ทำให้ธนาคารกลางฮังการีมีความยืดหยุ่นในการใช้เครื่องมื่ออัตราดอกเบี้ยและอัตราแลกเปลี่ยนอย่างอิสระ ซึ่งแตกต่างจากกรีซซึ่งนโยบายการเงินต้องเป็นไปตามแนวทางของธนาคารกลางยุโรป (ECB) ที่ทำหน้าที่รักษาเสถียรภาพของระบบเศรษฐกิจและการเงินของยูโรโซนโดยรวม

บทสรุป และมุมมองของศูนย์วิจัยกสิกรไทย

ภายใต้กระแสหลักของตลาดการเงินที่มุ่งประเด็นความสนใจไปที่ “ความแข็งแกร่งของฐานะการคลัง และการรักษาวินัยการคลัง” ของรัฐบาลประเทศต่างๆ ความซับซ้อนของมรสุมวิกฤตการคลังและหนี้สาธารณะเกิดขึ้นจากการที่สถานะการคลังที่ถดถอยเป็นหนึ่งในหลายๆ ปัจจัยที่สถาบันจัดอันดับความน่าเชื่อถือระหว่างประเทศให้ความสนใจในการพิจารณาเครดิตของแต่ละประเทศในช่วงเวลาที่วิกฤตเศรษฐกิจและการเงินโลกรอบล่าสุดได้ยุติลงแล้ว ทั้งนี้ กรีซ และประเทศอื่นๆ (โปรตุเกส ไอร์แลนด์ อิตาลี และสเปน) ที่อยู่ในกลุ่มประเทศที่ถูกขนานนามว่า “PIIGS” เป็นต้นตอระลอกแรกของแรงเทขายสินทรัพย์เสี่ยงของตลาด และตามมาด้วยประเด็นด้านการคลังของหลายๆ ประเทศในช่วงหลายเดือนที่ผ่านมา ไม่เว้นแม้กระทั่งประเทศรายใหญ่ที่อยู่ในกลุ่มประเทศ G-7 อย่างสหรัฐฯ อังกฤษ และญี่ปุ่น ก็ล้วนถูกตั้งคำถามเกี่ยวกับการรักษาวินัยทางการคลัง และการพุ่งขึ้นไม่หยุดของระดับหนี้สาธารณะ

“ฮังการี” เป็นเหยื่อล่าสุดที่ตอกย้ำความรุนแรงของมรสุมวิกฤตการคลังในยุโรป รวมถึงเป็นชนวนสำคัญของกระแสการหลีกเลี่ยงสินทรัพย์เสี่ยงที่หนุนราคาทองคำตลาดโลกขึ้นทุบสถิติสูงเป็นประวัติการณ์เหนือ 1,250 ดอลลาร์ฯ ต่อออนซ์ ทุบค่าเงินยูโรลงสู่ระดับอ่อนค่าสุดในรอบ 4 ปีเมื่อเทียบกับเงินดอลลาร์ฯ และกดดันค่าเงิน Forint และสกุลเงินเอเชียให้ปรับตัวอ่อนค่าลง อย่างไรก็ดี แม้ตลาดการเงินจะใช้ประเด็นการคลังของฮังการีทุบสินทรัพย์เสี่ยงไม่แตกต่างไปจากประเด็นวินัยทางการคลังที่หละหลวมของกรีซ แต่ศูนย์วิจัยกสิกรไทย มองว่า สภาพแวดล้อมทางเศรษฐกิจและฐานะการคลังของฮังการีมีความแตกต่างซึ่งดีกว่ากรีซอยู่หลายประเด็น อาทิ การฟื้นตัวขึ้นจากภาวะถดถอยทางเศรษฐกิจ การทยอยปรับตัวดีขึ้นของฐานะการคลังและดุลบัญชีเดินสะพัด ตลอดจนระดับหนี้สาธารณะที่แม้จะยังคงพุ่งขึ้นแต่ก็ไม่ใช่ในอัตราที่เร่ง นอกจากนี้ ทางการฮังการีน่าที่จะสามารถรับมือในกรณีที่วิกฤตเกิดขึ้นจริงได้คล่องตัวกว่าทางการกรีซ เนื่องจากธนาคารกลางฮังการียังคงมีอิสระในการใช้เครื่องมืออัตราดอกเบี้ยนโยบายและอัตราแลกเปลี่ยนสนับสนุนเศรษฐกิจ ในยามที่แรงกระตุ้นจากภาคการคลังสามารถทำได้อย่างจำกัด

สำหรับนัยต่อตลาดการเงินจากประเด็นนี้ ก็คือ ความเสี่ยงในช่วงขาลงของราคาสินทรัพย์ที่มีความเสี่ยงนั้น ยังน่าที่จะไม่สิ้นสุดลงในช่วงเวลานี้ นั่นก็เป็นนัยว่า เงินยูโรที่ฟื้นตัวขึ้นจากระดับต่ำสุดในรอบกว่า 4 ปีเมื่อเทียบกับดอลลาร์ฯ และจากระดับต่ำเป็นประวัติการณ์เมื่อเทียบกับเงินฟรังก์สวิส ก็อาจจำต้องเผชิญกับแรงกดดันเป็นระยะๆ ในช่วงหลายเดือนข้างหน้าตามข่าวเชิงลบของวิกฤตหนี้ในรอบนี้ ซึ่งก็อาจมีความเป็นไปได้ที่จะเห็นการอ่อนค่าลงทดสอบแนวรับสำคัญถัดไปที่ระดับ 1.1850 ดอลลาร์ฯ ต่อยูโร ขณะที่ เงินบาทก็อาจมีโอกาสอ่อนค่าทดสอบแนวรับที่ระดับ 32.65-32.70 บาทต่อดอลลาร์ฯ อีกครั้งในระยะสั้น
นอกจากนี้ ศูนย์วิจัยกสิกรไทยยังมีมุมมองว่า “วิกฤตความเชื่อมั่น” กำลังก่อตัวขึ้นท่ามกลางมรสุมหลายระลอกของวิกฤตหนี้ยุโรป ซึ่งทำให้ความศรัทธาของตลาดการเงินต่อการรักษาวินัยทางการคลังของรัฐบาลประเทศต่างๆ เป็นเงื่อนไขที่จำเป็นที่สุดในช่วงเวลานี้ ซึ่งตัวอย่างล่าสุดก็คือ กรณีของฮังการีที่ต้องเผชิญชะตากรรมไม่แตกต่างไปจากกรีซ แม้ว่าฮังการีจะมีสภาพแวดล้อมทางเศรษฐกิจ ฐานะการคลัง และความยืดหยุ่นในการใช้เครื่องมือนโยบายการเงิน (อัตราดอกเบี้ย และสกุลเงิน Forint ของตนเอง) ที่แตกต่างไปจากกรีซก็ตาม ดังนั้น เป้าหมายระยะสั้นของประเทศที่มีฐานะการคลังที่อ่อนแอ (ประเทศอื่นในยูโรโซน ยุโรปตะวันออก และสหภาพยุโรป โดยเฉพาะอังกฤษที่ฟิทช์ เรทติ้งส์เตือนถึงความท้าทายในภาคการคลัง ตลอดจนประเทศในภูมิภาคอื่นๆ) ก็น่าที่อยู่ที่การเร่งผลักดันแผนรัดเข็มขัดทางการคลังที่สามารถดำเนินการได้จริง การรักษาวินัยทางการคลังอย่างเคร่งครัด รวมถึงการเจรจาแผนสนับสนุนทางการเงินเพื่อรองรับกรณีเลวร้ายของวิกฤต ซึ่งก็จะมีนัยต่อเนื่องให้แนวโน้มทางเศรษฐกิจของประเทศที่ต้องมีการรัดเข็มขัดทางการคลังอย่างเข้มงวด ต้องชะลอตัวลงไปอย่างยากที่จะหลีกเลี่ยง แต่ระดับของความซบเซาของกิจกรรมทางเศรษฐกิจแต่ละประเทศก็อาจจะมีความแตกต่างกันไปตามความยืดหยุ่นของการใช้นโยบายการเงิน

นอกจากนี้ ประเด็นเสี่ยงที่ต้องเฝ้าระวังก็คือ ประเด็นที่สืบเนื่องตามมาจากความเชื่อมโยงอย่างใกล้ชิดทางเศรษฐกิจ การค้าระหว่างประเทศ และภาคการธนาคารของประเทศที่อาจไม่สามารถหลีกเลี่ยงวิกฤตหนี้ยุโรปในรอบนี้ไปได้กับประเทศในยุโรปด้วยกันเอง ขณะที่ ประเด็นระยะยาวกว่านั้นหลังจากที่มรสุมวิกฤตการคลังผ่านพ้นไปแล้ว ก็คือ การยกเครื่องและปฎิรูปเชิงโครงสร้างทางเศรษฐกิจ/การเงิน/การคลัง เพื่อลดโอกาสของการเกิดวิกฤตระลอกใหม่ และเพื่อเพิ่มศักยภาพการแข่งขันของประเทศ ซึ่งสำหรับไทยนั้น ก็คงต้องเตรียมรับมือผลกระทบทางอ้อมที่มีต่อการส่งออก (ตลาดสหภาพยุโรปมีสัดส่วนราว 12% ต่อการส่งออกรวมของไทย) และตลาดการเงินของไทย ทั้งในส่วนที่เกิดจากการไหลออกของเงินทุนระยะสั้นจากกระแสการเลี่ยงความเสี่ยง และความผันผวนของค่าเงินบาทที่เพิ่มสูงขึ้นกว่าในปีที่ผ่านมา