ในช่วง 11 เดือนแรกของปี 2551 มูลค่าการซื้อขายตราสารหนี้ทั้งหมดในตลาดรองมีค่าประมาณ 16,007,141.05 ล้านบาท โดยเพิ่มขึ้นจาก 9,743,043.72 ล้านบาท ในช่วงเวลาเดียวกันของปีก่อนหน้า หรือคิดเป็นอัตราการเติบโตของมูลค่าการซื้อขายถึง 64.29% โดยปัจจัยที่หนุนให้ตลาดตราสารหนี้เติบโตคงจะมาจากปัจจัยภายนอกประเทศได้แก่ การชะลอตัวของเศรษฐกิจทั่วโลกจากการลุกลามของปัญหาวิกฤตการเงินที่ส่งผลให้เศรษฐกิจในหลายประเทศชะลอตัว รวมถึงการบรรเทาของแรงกดดันเงินเฟ้ออันเนื่องมาจากการปรับลดลงของราคาน้ำมัน ซึ่งทำให้นักลงทุนกลับเข้ามาลงทุนในตราสารหนี้มากขึ้นเนื่องจากเป็นสินทรัพย์ที่มีความปลอดภัยภายใต้ความผันผวนของภาวะเศรษฐกิจเช่นนี้ ขณะที่ปัจจัยภายในประเทศก็น่าจะมาจากความไม่แน่นอนของทิศทางทางการเมือง ปัญหาความขัดแย้งระหว่างไทยกับประเทศเพื่อนบ้าน รวมไปถึงการที่คณะกรรมการนโยบายการเงิน (กนง.) มีมติให้ปรับลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายลงไปเกินคาด 1.00% เพื่อรับมือกับภาวะเศรษฐกิจชะลอตัว ในวันพุธที่ 3 ธ.ค. 2551
ภาวะตลาดตราสารหนี้และอัตราผลตอบแทนในช่วง 11 เดือนแรกของปี 2551
การซื้อขายตราสารหนี้ในตลาดรองในช่วง 11 เดือนนั้น พบว่ามีการขยายตัวเพิ่มขึ้นจากช่วงเวลาเดียวกันของปีที่ผ่านมาถึง 64.29% โดยมูลค่าการซื้อขายตราสารหนี้ในภาพรวมมีค่าประมาณ 16,007,141.05 ล้านบาท เพิ่มขึ้นจาก 9,743,043.72 ล้านบาท ในช่วงเวลาเดียวกันของปีก่อน ซึ่งมาจากการซื้อขายที่เพิ่มขึ้นของตราสารหนี้ 3 ประเภทได้แก่ พันธบัตรรัฐบาล 2.09% พันธบัตรรัฐวิสาหกิจ 31.00% และพันธบัตรหน่วยงานภาครัฐ 84.05% โดยเฉพาะอย่างยิ่งการซื้อขายพันธบัตร ธปท. ซึ่งเน้นการซื้อขายในช่วงต้นปี ตามแรงกดดันจากการปรับลดลงของอัตราดอกเบี้ยระยะสั้น (Fed Funds Rate) ของเฟดในเดือน ม.ค.51 และการยกเลิกมาตรการกันสำรอง 30% ของ ธปท. ตลอดจนความกังวลต่อปัญหาการขาดสภาพคล่องของสถาบันการเงินในสหรัฐฯในช่วงเดือน เม.ย.51 ดังเช่น แบร์ สเติร์นส์ ซึ่งเป็นวาณิชธนกิจยักษ์ใหญ่แห่งแรกที่ต้องล้มลงจากวิกฤตตลาดสินเชื่อทั่วโลก นอกจากนี้ในปี 2551 ธปท.ออกขายพันธบัตรลดลงเมื่อเทียบกับปีก่อนหน้า ดังนั้นจึงทำให้นักลงทุนเข้ามาซื้อขายพันธบัตร ธปท.ในตลาดรองค่อนข้างสูง
ในขณะที่อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลไทยได้ปรับขึ้นตั้งแต่ช่วงต้นปีไปจนถึงปลายเดือนมิถุนายน 2551 โดยเป็นช่วงที่เส้นอัตราผลตอบแทนพันธบัตร (Yield Curve) มีความชันค่อนข้างมาก จากความกังวลเกี่ยวกับแรงกดดันเงินเฟ้อเนื่องจากการเร่งตัวขึ้นของราคาน้ำมันและราคาสินค้าโภคภัณฑ์ กอปรกับการคาดการณ์ของนักลงทุนที่ว่าธนาคารแห่งประเทศไทยน่าจะประกาศปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายเพื่อรับมือกับสถานการณ์การเร่งตัวของอัตราเงินเฟ้อ ทำให้อัตราผลตอบแทนพันธบัตรปรับตัวขึ้นไปรอรับการคาดการณ์ของตลาด (ต่อมาคณะกรรมการนโยบายการเงิน (กนง.) มีมติให้ปรับอัตราดอกเบี้ยนโยบายขึ้นไป 2 ครั้ง ครั้งละ 0.25% เมื่อวันที่ 16 กรกฎาคม 2551 และวันที่ 27 สิงหาคม 2551 ตามลำดับ) ซึ่งก็เป็นอีกปัจจัยที่ผลักดันให้อัตราผลตอบแทนพันธบัตรเคลื่อนไหวในทิศทางขาขึ้น อย่างไรก็ตามตั้งแต่เดือนกรกฎาคม 2551 เป็นต้นมา อัตราผลตอบแทนพันธบัตรเริ่มที่จะทยอยปรับลดลงมาอย่างต่อเนื่อง เนื่องจากความกังวลที่นักลงทุนมีต่อการชะลอตัวอย่างรวดเร็วของเศรษฐกิจไทย ซึ่งได้รับผลกระทบจากวิกฤตการเงินโลกและปัญหาความไม่สงบทางการเมืองในประเทศ ในขณะที่แรงกดดันเงินเฟ้อได้คลายตัวลงไปอย่างชัดเจน โดยล่าสุด ณ เดือนพฤศจิกายน 2551 อัตราเงินเฟ้อพื้นฐาน และอัตราเงินเฟ้อทั่วไปอยู่ที่ระดับ 2.0% และ 2.2% ตามลำดับ (เปรียบเทียบกับเดือน ก.ค. 51 อัตราเงินเฟ้อพื้นฐานอยู่ที่ระดับ 3.7% และอัตราเงินเฟ้อทั่วไปอยู่ที่ระดับ 9.2%) อีกทั้งการที่ กนง.มีมติปรับลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายลง 1.00% จาก 3.75% เหลือ 2.75% ในการประชุมวันพุธที่ 3 ธันวาคม 2551 ซึ่งเป็นการปรับลดดอกเบี้ยนโยบายลงมากกว่าที่ตลาดคาดการณ์ไว้ ก็เป็นอีกปัจจัยที่สนับสนุนการปรับลงของอัตราผลตอบแทนพันธบัตร
โดยเมื่อพิจารณาถึงส่วนต่างระหว่างอัตราผลตอบแทนพันธบัตรประเภทอายุ 10 ปี และ 2 ปี พบว่าในช่วงต้นปีเป็นต้นมาส่วนต่างอัตราผลตอบแทนพันธบัตรดังกล่าวมีระดับความชันค่อนข้างสูงมาก เนื่องจากอัตราผลตอบแทนพันธบัตรเกือบทุกประเภทอายุได้ปรับตัวขึ้นไปรับการคาดการณ์การปรับขึ้นดอกเบี้ยนโยบาย (16 ก.ค. และ 27 ส.ค. 51) รวมทั้งแรงหนุนจากแรงกดดันเงินเฟ้อ อย่างไรก็ตาม ตั้งแต่เดือน ก.ย. 51 เป็นต้นมา ส่วนต่างอัตราผลตอบแทนพันธบัตรดังกล่าวเริ่มลดระดับลง เนื่องจากการผ่อนคลายลงของแรงกดดันเงินเฟ้อ น้ำหนักความเสี่ยงเศรษฐกิจที่เพิ่มขึ้นชัดเจน รวมถึงการที่อัตราผลตอบแทนพันธบัตรเริ่มปรับลดลงไปรอรับการปรับลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายของ กนง. หลังจากที่ ธปท.หันมาให้ความสำคัญกับความเสี่ยงเศรษฐกิจจากทั้งภายในและภายนอกประเทศมากขึ้น
แนวโน้มภาวะตลาดตราสารหนี้ปี 2552
ปัจจัยที่คาดว่าจะมีอิทธิพลต่อความเคลื่อนไหวของตลาดตราสารหนี้ ได้แก่ แนวโน้มอุปทานตราสารหนี้ ความเสี่ยงด้านเศรษฐกิจและเงินเฟ้อ รวมถึงแนวโน้มอัตราดอกเบี้ยในระบบการเงินไทย ซึ่งจะมีส่วนกำหนดความต้องการลงทุนของนักลงทุน โดยศูนย์วิจัยกสิกรไทยได้รวบรวมปัจจัยที่จะส่งผลกระทบต่อตลาดตราสารหนี้ในปี 2552 ไว้ดังนี้
• แม้อุปทานตราสารหนี้ภาครัฐมีแนวโน้มเพิ่มขึ้น แต่ปริมาณการออกหุ้นกู้เอกชนอาจชะลอลงตามแนวโน้มการลงทุน โดยในปีงบประมาณ 2552 รัฐบาลจะดำเนินนโยบายการคลังแบบขาดดุลจำนวน 2.495 แสนล้านบาท ซึ่งเพิ่มขึ้นจาก 1.65 แสนล้านบาทในปีงบประมาณ 2551 โดยเฉพาะอย่างยิ่งถ้ามีงบประมาณกลางปี 2552 เพิ่มเติมจำนวน 1.0-1.8 แสนล้านบาท อีกทั้งยังมีความเป็นไปได้ที่รัฐบาลอาจจะจัดเก็บรายได้ได้ต่ำกว่าเป้าหมาย ดังนั้น รัฐบาลอาจมียอดขาดดุลงบประมาณและจำเป็นต้องก่อหนี้เพิ่มขึ้นมาที่ประมาณ 4.3-4.5 แสนล้านบาท ในปีงบประมาณ 2552 ซึ่งในเบื้องต้นกระทรวงการคลังรายงานว่าอาจจะมีการออกพันธบัตรรัฐบาลเป็นจำนวนรวม 3.5 แสนล้านบาทในปีงบประมาณ 2552 เพิ่มขึ้นเมื่อเทียบกับปริมาณการออกพันธบัตรรัฐบาลใหม่ในประเทศเป็นจำนวน 2.4 แสนล้านบาทในปีงบประมาณ 2551 อย่างไรก็ตาม แนวโน้มปริมาณอุปทานพันธบัตรรัฐบาลในปีงบประมาณ 2552 ยังคงขึ้นอยู่กับเสถียรภาพของรัฐบาลใหม่ ซึ่งจะมีผลต่อกระบวนการเบิกจ่ายเงินงบประมาณด้วย สำหรับการออกหุ้นกู้ภาคเอกชนนั้น อาจจะชะลอลงตามการหดตัวของภาวะเศรษฐกิจและการลงทุนภาคเอกชน โดยเฉพาะในช่วงครึ่งแรกของปี 2552 เนื่องจากปัญหาวิกฤตการเงินโลก ทำให้ส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยของหุ้นกู้เมื่อเทียบกับพันธบัตรรัฐบาลที่ระยะเวลาเดียวกัน (สเปรด) ในการออกหุ้นกู้ปรับตัวสูงขึ้น ภาวะเช่นนี้จึงอาจไม่เอื้ออำนวยให้ภาคเอกชนหันมาออกหุ้นกู้มากนัก ถึงแม้ว่าการออกหุ้นกู้อาจจะเป็นหนึ่งในทางเลือกการระดมทุนสำหรับบริษัทเอกชนขนาดใหญ่ที่มีความน่าเชื่อถือดีที่อาจได้รับการตอบรับที่ดีจากผู้ออมเงินหากเสนอผลตอบแทนในระดับที่จูงใจก็ตาม ในขณะที่สมาคมตลาดตราสารหนี้ไทยคาดการณ์ว่าปริมาณการออกหุ้นกู้เอกชนในปี 2552 อาจจะอยู่ที่ประมาณ 1.8-2.2 แสนล้านบาท เทียบกับที่อยู่ประมาณ 2.1-2.2 แสนล้านบาทในปี 2550-2551 ที่ผ่านมา
• ความต้องการลงทุนในตลาดตราสารหนี้ที่คาดว่าจะมีอย่างต่อเนื่องไปจนถึงครึ่งปีแรกของปี 2552 จากปัจจัยดังต่อไปนี้ ประการแรก ภาวะความผันผวนของตลาดเงินตลาดทุนทั่วโลก รวมถึงความไม่แน่นอนของการเมืองในประเทศ ทำให้นักลงทุนหลีกเลี่ยงการลงทุนในสินทรัพย์ที่มีความเสี่ยง เช่น การลงทุนในตลาดหุ้น หรือสินค้าโภคภัณฑ์ และหันมาให้น้ำหนักกับการลงทุนในตราสารหนี้มากขึ้น โดยเฉพาะอย่างยิ่งตราสารภาครัฐ เพราะเป็นสินทรัพย์ที่มีความปลอดภัยค่อนข้างสูงและให้อัตราผลตอบแทนที่สูงกว่าดอกเบี้ยเงินฝาก ประการที่สอง อัตราผลตอบแทนยังคงมากกว่าอัตราดอกเบี้ยเงินฝากประจำที่ระยะเวลาเดียวกัน (โดยเฉพาะอย่างยิ่งระยะสั้น) เช่นอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลประเภทอายุ 3 เดือน ณ วันที่ 16 ธ.ค. 51 อยู่ที่ระดับ 2.33% โดยมากกว่าอัตราดอกเบี้ยเงินฝากประจำ 3 เดือนเฉลี่ยของธนาคารพาณิชย์ขนาดใหญ่ 4 แห่ง ซึ่งอยู่ที่ประมาณ 1.4125-1.62125% ประการที่สาม ทิศทางของอัตราดอกเบี้ยที่อยู่ในทิศทางขาลงในช่วงครึ่งปีแรกของปี 2552 เนื่องจากมีการคาดการณ์ว่า ธปท.น่าจะปรับลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายลงเพื่อฟื้นฟูเศรษฐกิจที่กำลังเข้าสู่ภาวะการชะลอตัวอย่างชัดเจน ซึ่งทิศทางดอกเบี้ยขาลงดังกล่าวคงจะเป็นปัจจัยหนุนต่อตลาดตราสารหนี้ให้มีความน่าดึงดูดในการลงทุนมากยิ่งขึ้น อย่างไรก็ตาม ในช่วงครึ่งปีหลังของปี 2552 นั้น อัตราดอกเบี้ยน่าจะยุติการปรับลงแล้วและอุปทานของพันธบัตรรัฐบาลที่เพิ่มขึ้นอาจจะส่งผลลบต่อตลาดตราสารหนี้ โดยมีการคาดการณ์ว่าอาจจะมีการออกพันธบัตรรัฐบาลในปริมาณที่มากขึ้น เพื่อชดเชยการขาดดุลงบประมาณปี 2552 ที่อาจขาดดุลสูงถึง 4.5 แสนล้านบาท
สรุปโดยรวม ตลอดช่วง 11 เดือนของปี 2552 มูลค่าการซื้อขายตราสารหนี้ทั้งหมดในตลาดรองมีค่าประมาณ 16,007,141.05 ล้านบาท ซึ่งเพิ่มขึ้นจาก 9,743,043.72 ล้านบาท ในช่วงเวลาเดียวกันของปีก่อนหน้า ซึ่งมาจากการซื้อขายที่เพิ่มขึ้นของตราสารหนี้ 3 ประเภทได้แก่ พันธบัตรรัฐบาล 2.09% พันธบัตรรัฐวิสาหกิจ 31.00% และพันธบัตรหน่วยงานภาครัฐ 84.05% ถึงแม้ว่าจะต้องเผชิญแรงกดดันจากการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายของ กนง.ไปถึง 2 ครั้ง เมื่อวันที่ 16 กรกฎาคม 2551 และวันที่ 27 สิงหาคม 2551 ตามลำดับ ปัจจัยที่ทำให้ตลาดตราสารหนี้เติบโตได้นั้นมาจากทั้งปัจจัยภายนอกประเทศ ได้แก่ การชะลอตัวของภาวะเศรษฐกิจทั่วโลก แรงกดดันเงินเฟ้อที่ลดลงจากการดิ่งตัวของราคาน้ำมัน ส่วนปัจจัยภายในประเทศ ได้แก่ ความไม่สงบทางการเมือง รวมถึงการที่ กนง.ปรับลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายลงมาเกินคาด 1.00%
สำหรับทิศทางของอัตราผลตอบแทนพันธบัตรในช่วงตั้งแต่ ม.ค.-มิ.ย.51 นั้นมีการปรับขึ้นอย่างต่อเนื่อง เนื่องจากการเร่งตัวอย่างมากของอัตราเงินเฟ้อและจากการคาดการณ์ว่า ธปท.อาจจะปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายเพื่อรับมือกับแรงกดดันเงินเฟ้อ ส่งผลให้อัตราผลตอบแทนพันธบัตรปรับตัวขึ้นไปรอรับการคาดการณ์ของตลาด อย่างไรก็ตาม ตั้งแต่เดือน ก.ค.51 เป็นต้นมา อัตราผลตอบแทนพันธบัตรเริ่มทยอยปรับตัวลง เนื่องจากแรงกดดันเงินเฟ้อเริ่มคลายตัวลงมาอย่างต่อเนื่อง รวมถึงความกังวลของนักลงทุนต่อภาวะเศรษฐกิจถดถอยทั้งในประเทศและต่างประเทศ ทั้งนี้เมื่อพิจารณาส่วนต่างระหว่างอัตราผลตอบแทนพันธบัตรประเภทอายุ 10 ปี และ 2 ปี ในช่วง ม.ค.-ส.ค. 51 พบว่ามีระดับค่อนข้างสูง โดยอัตราผลตอบแทนพันธบัตรเกือบทุกประเภทปรับตัวขึ้น เนื่องจากแรงกดดันเงินเฟ้อและแนวโน้มของทิศทางอัตราดอกเบี้ยขาขึ้น อย่างไรก็ตามตั้งแต่เดือน ก.ย. 51 เป็นต้นมาส่วนต่างระหว่างอัตราผลตอบแทนพันธบัตรปรับลดระดับลง เนื่องจากอัตราดอกเบี้ยมีแนวโน้มการปรับตัวทิศทางขาลง รวมถึงการที่ประเทศไทยต้องเผชิญกับความเสี่ยงเศรษฐกิจมากยิ่งขึ้น
ส่วนปัจจัยที่ส่งผลกระทบต่อแนวโน้มตลาดตราสารหนี้และอัตราผลตอบแทนพันธบัตรในปี 2552 นั้น แม้ว่าอุปทานตราสารหนี้ภาครัฐมีแนวโน้มเพิ่มขึ้น จากการดำเนินนโยบายการคลังแบบขาดดุลในปีงบประมาณ 2552 จำนวน 2.495 แสนล้านบาท (เพิ่มขึ้นจาก 1.65 แสนล้านบาทในปีงบประมาณ 2551) รวมถึงถ้ามีการเพิ่มงบประมาณกลางปี 2552 จำนวน 1.0-1.8 แสนล้านบาท ซึ่งคาดว่ารัฐบาลน่าจะออกพันธบัตรรัฐบาลในปริมาณที่มากขึ้นเพื่อชดเชยการขาดดุลงบประมาณที่สูงขึ้น แต่อย่างไรก็ตามปริมาณการออกหุ้นกู้เอกชนอาจชะลอลงตามการหดตัวของภาวะเศรษฐกิจและแนวโน้มการลงทุนของภาคเอกชน ในขณะที่ความต้องการลงทุนในตลาดตราสารหนี้ที่คาดว่าจะมีอย่างต่อเนื่องไปจนถึงครึ่งปีแรกของปี 2552 เนื่องจากภาวะความผันผวนของตลาดเงินตลาดทุนทั่วโลก กอปรกับอัตราผลตอบแทนยังคงมากกว่าอัตราดอกเบี้ยเงินฝากประจำที่ระยะเวลาเดียวกัน (โดยเฉพาะอย่างยิ่งในระยะสั้น) รวมถึงการคาดการณ์อัตราดอกเบี้ยที่ยังมีพื้นที่ให้ปรับลงได้อีกในช่วงครึ่งปีแรกของปี 2552 เนื่องจาก ธปท. น่าจะปรับลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายลงเพื่อรับมือกับภาวะเศรษฐกิจถดถอย กระนั้นก็ดีในช่วงครึ่งปีหลังของปี 2552 คาดว่าอัตราดอกเบี้ยน่าจะยุติการปรับลง รวมถึงปริมาณอุปทานพันธบัตรรัฐบาลที่เพิ่มขึ้นอาจจะส่งผลลบต่อตลาดตราสารหนี้โดยรวม ทั้งนี้สำหรับแนวโน้มของเส้นอัตราผลตอบแทนพันธบัตร (Yield curve) ในช่วงครึ่งปีแรกของปี 2552 นั้น คาดว่าน่าจะยังมีลักษณะแบนราบต่อเนื่องจากปลายปี 2551 เนื่องจากความเสี่ยงเศรษฐกิจยังคงมีสูงอยู่ รวมทั้งแนวโน้มของการปรับลดดอกเบี้ยนโยบายลงอีก อย่างไรก็ตามถ้าเศรษฐกิจโลกมีสัญญาณการฟื้นตัว (โดยเฉพาะอย่างยิ่งสหรัฐฯ) คาดว่าเส้นอัตราผลตอบแทนพันธบัตรคงจะมีความชันมากขึ้น ซึ่งน่าจะเห็นได้ในช่วงครึ่งปีหลังของปี 2552 เป็นต้นไป
